A SIMBIOSE

Partiu do investidor Robert John van Dijk, em março de 2025, a ideia de criar um comitê que pudesse colocar a gestora Reag em conformidade com regras mínimas de governança. Van Dijk ingressara na empresa quatro meses antes, depois de vender sua firma de investimentos, a Hieron, para a Reag, e passara a comandar a área de gestão de fortunas do conglomerado. Tinha 45 anos de estrada, boa reputação no mercado e era conhecido por ter liderado, por oito anos, a área de investimentos do Bradesco. Também presidira a Anbima, que representa as empresas do mercado de capitais. Por reunir essas credenciais, chamou a atenção do centro financeiro da Avenida Faria Lima, em São Paulo, que ele tivesse aceitado ingressar numa gestora conhecida pela tibieza no cumprimento de regras de transparência.

Naquele momento, já se sabia que a Reag dava pouca importância à origem do dinheiro que entrava em seus fundos e à reputação de seus clientes. Também se ouvia que João Carlos Falbo Mansur, sócio majoritário e fundador da Reag, tinha uma queda por montar estruturas de investimento que desafiavam a legalidade. Sabia-se, também, que a Anbima frequentemente detectava situações fora das normas de mercado na Reag, que nos últimos dois anos recebera 23 autuações. Mas, como fazia parte do Conselho de Ética da Anbima e acabara de ingressar na Reag, Van Dijk achava que poderia limpar a imagem da gestora e ser o fiador de uma transformação.

Assim, no início de 2025, apesar da fama duvidosa, a Reag ostentava o selo Anbima, indicativo de adesão às boas práticas do mercado, e acabara de estrear na Bolsa de Valores, num processo que exigira o aval da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e auditoria especializada da PricewaterhouseCoopers (PwC). Em treze anos de existência, a firma de Mansur, apesar de todos os pesares, se tornara a maior gestora independente da Faria Lima, com mais de quinhentos fundos sob gestão e um patrimônio de 340 bilhões de reais.

Van Dijk calculava que, como ocorrera com outras empresas brasileiras de capital aberto, a Reag nascera desorganizada, mas podia ser posta nos trilhos. “Sabia-se que havia esqueletos no armário”, diz uma fonte que participou das conversas e pediu anonimato. “Mas a maior parte dos grupos brasileiros nasceu meio torta e um belo dia botou a casa em ordem. O projeto parecia que era esse: a empresa precisava se arrumar porque tinha ficado grande demais para correr os riscos que corria”, diz o interlocutor, para quem a Reag “tinha clientes esquisitos, como JBS e Master”. E completa: “Mas, até aí, eles também eram participantes do mercado naquele momento.”

A ideia do gestor era chamar nomes de reputação inquestionável para detectar falhas e corrigi-las, além de firmar um termo de compromisso com a Anbima, que, como não é um órgão regulador, não tem dentes. Mas só isso já contava pontos. O escopo punitivo da associação se resume à aplicação de multas e à retirada de seu selo, quando a infração é muito grave. Na Faria Lima, o crime de lavagem de dinheiro não costuma ser chamado pelo que é. Habitualmente, recorre-se a eufemismos como “infração grave” ou, melhor ainda, “gerenciamento inadequado de risco de liquidez”.

Van Dijk convidou nomes prestigiados do mercado para compor o comitê com salário de cerca de 100 mil reais por mês. Toparam a empreitada Mauro Cunha, militante da governança corporativa com ampla experiência no mercado de capitais; Maria Cecília Rossi, ex-diretora da CVM e especialista em regulação; e Luiz Eduardo Zago, responsável pela criação de toda a área de administração de ativos do Itaú,[1] que morreu em janeiro passado, aos 79 anos. O comitê seria externo e consultivo, sem vínculo formal nem poder sobre a Reag, e teria ainda um advogado, o também ex-diretor da CVM Otavio Yazbek. Em maio, quando o comitê já trabalhava, ingressou como membro outro ex-diretor da autarquia, o advogado Alexandre Rangel.

As reuniões começaram em abril do ano passado. Ocorriam num edifício de cinco andares, o Bothanic, que a Reag alugava. Mansur quase não participava das reuniões. Cabia a Van Dijk, junto com outro executivo da Reag que tivera sua gestora incorporada, levantar problemas e levá-los ao comitê. As primeiras descobertas eram falhas de governança. Havia regras de compliance ignoradas, pessoas no Conselho de Administração sem função clara e dificuldade para identificar quem eram os donos dos fundos da gestora – informação que, em alguns casos, só Mansur detinha e não estava disposto a compartilhar.

Aos poucos, foram surgindo irregularidades operacionais. A Reag alocava ativos em fundos de forma indevida, reavaliava patrimônios sem critérios consistentes e deixava de divulgar demonstrações financeiras obrigatórias. Mais adiante, as inconsistências deixaram de parecer mera desorganização, causando visível espanto até em Van Dijk. Descobriu-se, por exemplo, que a Reag usava terrenos para inflar artificialmente o patrimônio de fundos e criar ativos sem lastro, produzidos apenas para encorpar investimentos. Era uma operação altamente irregular.

Ainda assim, o comitê continuou. Enquanto as reuniões aconteciam, a Reag apresentou à Anbima o tal “termo de compromisso”. A entidade não aceitou por concluir que o problema era sistêmico, não pontual. E então a coisa explodiu no dia 28 de agosto, quando as operações Quasar, Tank e Carbono Oculto, deflagradas pela Polícia Federal, mostraram que a Reag movimentava ao menos dez fundos para lavar dinheiro de empresas do setor de combustíveis que faziam negócios com o Primeiro Comando da Capital (PCC), a maior organização criminosa do país. Mansur não era apenas o dono da gestora. Era também sócio de um dos principais fundos do esquema, o Mabruk II.

Van Dijk sugeriu que o comitê continuasse mesmo assim, mas foi vencido pelos demais membros, que dissolveram o grupo no dia 4 de setembro. O gestor acabou se juntando a outra empresa, a Rafter Investimentos, e não informa em sua conta do LinkedIn que passou pela Reag – apenas menciona ter integrado o comitê consultivo. Ele não quis dar entrevista à piauí e mandou uma nota dizendo que “o conselho tinha caráter exclusivamente consultivo, sem funções executivas ou poderes de gestão, atuando com base nas informações fornecidas pela companhia e com foco em recomendações de governança”. Afirmou ainda que “não cabia ao colegiado conduzir investigações, auditorias independentes ou apuração de eventuais irregularidades” e que, “diante dos fatos posteriormente divulgados, a renúncia coletiva buscou permitir que a companhia conduzisse, de forma independente, os esclarecimentos necessários junto às autoridades”.

Além de ter abrigado operações sob suspeita de auxiliar o crime organizado, a Reag também usou sua estrutura para inflar ativos que permitiram ao Banco Master de Daniel Vorcaro expandir e alavancar seus negócios. Sem a Reag na retaguarda, criando ativos fictícios em fundos do Master, o banco não conseguiria irrigar o mercado com a cachoeira de certificados de depósito bancários (CDBs) mais rentáveis que a média, o que terminou causando o rombo fenomenal de 50 bilhões de reais no Fundo Garantidor de Créditos (FGC), o órgão que garante aplicações de até 250 mil reais para qualquer investidor.

Apesar de todas as suspeitas, a Faria Lima convivia bem com a Reag. A Anbima, por exemplo, só retirou seu “selo” de boas práticas e excluiu a gestora de seu quadro de associados em 15 de janeiro deste ano, data em que a Reag foi liquidada pelo Banco Central. A CVM, que havia instaurado 77 processos contra a gestora, transformou apenas oito deles em acusação e até hoje não condenou ninguém. E ainda considera que Mansur – hoje afastado da empresa, investigado pela polícia e com seu celular apreendido – não está impedido de operar no sistema financeiro. Os advogados de Mansur negam que ele tenha cometido qualquer crime.

A Reag e o Banco Master são exemplos eloquentes de como a Faria Lima é tolerante com os seus pares que praticam ilicitudes. Na década passada, a gestora já havia sido investigada por seu envolvimento no desvio de recursos de fundos de previdência geridos por estados e municípios, conhecidos pela sigla RPPS. Esses fundos bilionários – como a Rioprevidência dos servidores estaduais do Rio de Janeiro ou a BHPrev, dos funcionários da Prefeitura de Belo Horizonte – não sofrem a mesma fiscalização dos fundos federais, como a Funcef da Caixa Econômica e a Previ do Banco do Brasil. Os RPPS são supervisionados por um grupo diminuto de servidores do Ministério da Previdência Social.

Em meados de 2017, ignorando que recursos previdenciários devem ser aplicados em investimentos conservadores, a Reag criou um fundo imobiliário com dinheiro de RPPS. Portanto, um fundo arriscado, sem garantia de retorno, coisa que só o pessoal do “lado B” da Faria Lima ousa fazer. A Reag fez – e fez mais que isso. Quando a CM Capital, a administradora espanhola que fiscalizava o fundo imobiliário, notou as primeiras violações de regras e cobrou explicações, Mansur substituiu-a por outras menos exigentes. Aí, começou a nascer todo um ecossistema paralelo, com o qual a Reag – e em seguida o Master – pintou e bordou na Faria Lima.

A existência do ecossistema, formado por administradoras alinhadas aos interesses de Mansur, veio à luz no ano passado com a deflagração das operações da Polícia Federal e do Ministério Público. As investigações revelaram uma rede formada por fintechs e estruturas de gestão de recursos cuja missão era própria do submundo das finanças: lavar os milhões de reais oriundos de adulteração e sonegação no mercado de combustíveis. O esquema era comandando por dois empresários, Roberto Leme e Mohamad Mourad, conhecidos como Beto Louco e Primo. Parte da venda de combustíveis abastecia postos controlados pelo PCC, que injetava dinheiro nas empresas da dupla para que os recursos fossem lavados. Segundo a investigação, Beto Louco devolvia 95% do dinheiro à facção e retinha 5% pelos seus serviços.

A Reag desempenhava papel-chave no esquema. Estruturava os canais financeiros que permitiam à dupla de empresários comprar ativos às escondidas, como terminais portuários, aeronaves, imóveis, redes de postos e usinas de álcool, usadas na adulteração com metanol. A engrenagem oculta funcionava na Faria Lima, onde, para obter um salvo-conduto, bastava usar o uniforme do pedaço: camisas bordadas com iniciais, sapatos Ferragamo e alta relojoaria.

O arquiteto financeiro do esquema da dupla, de acordo com as investigações, era o advogado Rogério Garcia Peres, dono da Altinvest, empresa que ora funcionava como gestora, ora como administradora dos fundos usados na lavagem. Peres era muito bem relacionado na Faria Lima. Chegou a ser indicado pela Confederação Nacional das Instituições Financeiras para integrar o Carf, o poderoso órgão ligado ao Ministério da Fazenda que resolve bilionárias disputas tributárias. Seu papel no esquema clandestino era despistar as autoridades, esvaziando fundos quando despertavam suspeitas e migrando bilhões em ativos para outras estruturas.

Mensagens apreendidas pela polícia mostram Peres em ação, orientando a criação de um esquema para esconder a participação de Beto Louco e Primo numa licitação de terminal portuário. O passo a passo é claro: parte do dinheiro para comprar o terminal sairia da conta de uma companhia dos empresários, a Aster, mantida na fintech BK Bank; outra parte sairia da conta da Aster no Banco do Brasil – o que mostra que a operação passava pelo sistema financeiro tradicional. Em seguida, o dinheiro seria lavado com uma nota fiscal fictícia, depois convertido em um Fundo de Investimento em Participações (FIP) e, a partir daí, usado para dar um lance no certame do terminal no Porto de Santos.

A estrutura clandestina tinha flexibilidade e onipresença. A flexibilidade: quando perceberam que não havia prazo suficiente para obter autorização junto à CVM para criar o fundo de investimento, os operadores recorreram a um “fundo de prateleira” oferecido pela corretora Planner, parceira no esquema. O próprio diretor de compliance da Reag, com o nobiliárquico nome de Walter Martins Ferreira III, era o proprietário do fundo de fachada. (Procurada pela piauí, a Planner justificou que “as tratativas se deram com profissional conhecido, sem qualquer apontamento” e “nenhum fato desabonador em seu histórico”.) As investigações da polícia chegaram antes da realização do leilão no Porto de Santos, e o golpe não pôde ser concluído.

O exemplo de onipresença: o mesmo esquema, embora tenha sido criado para operar em Santos, foi usado – desta vez com sucesso – para comprar uma área no Porto de Paranaguá, no Paraná. A quadrilha, agora em sociedade com outro investidor, é dona da área até hoje. A piauí procurou os envolvidos e ninguém assume responsabilidade. O Ministério de Portos e Aeroportos diz que o problema é da Portos do Paraná. A Portos do Paraná, administrada pelo governo de Ratinho Jr., do PSD, diz que o problema é da agência reguladora do setor, a Antaq. A Antaq, por sua vez, não respondeu ao pedido de informação. O jogo de empurra é coisa atual. Quando tudo estava debaixo dos panos, Cleiton Santos Santana, um dos participantes do esquema, chegou a ser recebido pelo governador Ratinho Jr. Até tiraram foto juntos.

Ainda que atuasse em conjunto, o grupo liderado pela Reag nem sempre se entendia. As investigações policiais descobriram que, num caso, Peres pediu que se criassem fundos com garantias contra perdas dadas pela Reag. Mansur não gostou. Em mensagem de WhatsApp enviada a uma diretora da empresa, ele desautorizou o pedido de Peres: “Não vamos fazer nada disso aí. Não vamos dar porra de garantia nenhuma”, respondeu. Em outro caso, mais sério, Peres constatou a falta de dinheiro nos fundos, nos quais encontrara apenas 78 milhões de reais. Num episódio parecido, Beto Louco correu até a Reag e ameaçou Mansur pessoalmente caso não reaparecessem imediatamente recursos dele que haviam sumido. Levou alguns dias, mas o dinheiro reapareceu.

Apesar das disputas internas, o esquema também tinha um olho para a generosidade com bilionários em apuros. Quando os irmãos Wesley e Joesley Batista, donos da j&f, estavam enrolados com a polícia na Operação Lava Jato, os bancos tradicionais, orientados por seus setores de complicance, tomaram distância da dupla tóxica. Mansur, no entanto, lhes deu guarida e abriu pelo menos sete fundos para os Batista que somavam quase 18 bilhões de reais em ativos – um favor que os irmãos nunca esqueceram. A aposta se pagou. Os Batista se reabilitaram, e a Reag cresceu, chegou a operar mais de quinhentos fundos, entrou na Bolsa de Valores e – apesar de tudo o que mercado sabia e desconfiava – fazia negócios com o setor financeiro formal.

Era tanto trabalho – dentro e fora da lei – que o ecossistema ganhou mais dois braços, a Banvox e a Trustee, ambas comandadas por Maurício Quadrado, que também foi sócio do Master e da Planner, a parceira no esquema. A Banvox também teve como sócio o empresário Nelson Tanure, por meio de um fundo de investimentos que adquiriu debêntures da empresa. Entre 2023 e 2024, a Reag passou a transferir a gestão de uma série de fundos imobiliários usados para blindagem patrimonial de Beto Louco e Primo para a Banvox e a Trustee. A partir daí, o ecossistema operou de forma ainda mais integrada, criando um labirinto de fundos que dificultava o rastreamento do dono do dinheiro e prestando serviços tanto a Beto Louco e Primo quanto a Daniel Vorcaro, o dono do Master. No emaranhado de operações e falsificações, tudo podia se cruzar a qualquer hora.

Num diálogo revelado pelo portal UOL, um dos principais operadores de Daniel Vorcaro, Ascendino Madureira, diretor da Master Corretora, faz pressão para que Artur Martins de Figueiredo, ex-Planner e então diretor da Trustee, altere o valor de ativos de um fundo de 1 bilhão para 4 bilhões de reais. “Porra, não fizeram nada, cara. A carteira continuou com 1 bi.” A alteração era totalmente irregular, mas Madureira insistiu em nome da “saúde” do Master: “Puta, cara, eu sei que é foda, mas isso vai impactar demais o resultado do banco”, diz.

A ciranda de abre e fecha fundo, descola recursos para cá e para lá, adultera valor de ativos aqui e ali acontecia com frequência, seja para montar operações, ocultar registros ou despistar as autoridades. Numa operação, por exemplo, Beto Louco e Primo queriam comprar usinas sucroalcooleiras com o fundo Mabruk II, mas o movimento deixou as autoridades desconfiadas. Então, o Mabruk II foi repousar na prateleira, e seus recursos foram transferidos para outro fundo, o Maktub. Mas o repouso na prateleira não durou muito. Logo o Mabruk II foi reutilizado, só que agora sob novo nome, Rhodonite, ganhando a participação do Master e o fundo Anna, de Mansur.

Essas ações aconteciam a despeito das autoridades de fiscalização e dos próprios operadores regulares do mercado, que podiam não saber detalhes, mas têm faro para o cheiro de enxofre. E, no entanto, as barbaridades se multiplicavam. O Banco Central, soube-se depois, registrou num relatório que o Master nem sequer lhe enviava informações sobre risco de crédito. Quem realizava o trabalho era a Reag, um indicativo de que o banco não dispunha nem de estrutura própria para esse tipo elementar de análise.

Acima de todo esse emaranhado de empresas, Reag, Trustee, Banvox, Planner, havia uma estrutura em que Daniel Vorcaro depositava mais confiança: a Sefer Investimentos, de Benjamin Botelho, que atuou como braço direito do banqueiro, mas também de Maurício Quadrado e do empresário Nelson Tanure, suspeito de ser o sócio oculto do Master. Vorcaro confiava tanto na Sefer de Botelho que lhe entregou a gestão dos fundos e empresas que controlavam seu patrimônio pessoal, incluindo seus imóveis milionários e até sua própria participação no Master. A relação é tão estreita que, segundo o jornal O Estado de S. Paulo, 48% do patrimônio da Sefer – o equivalente a 9,6 bilhões de reais – está ligado a Vorcaro e ao Master.

O dado mais incômodo é que todos esses operadores circulam na Faria Lima há décadas. São veteranos. Para um delegado da Polícia Federal que acompanha as investigações, Daniel Vorcaro, mais jovem, hoje com 42 anos, é a exceção, em termos etários, no grupo de operadores. “Quando você pega a Compliance Zero”, diz o delegado, referindo-se à operação que prendeu Vorcaro e levantou o véu sobre os crimes do colarinho branco, “essas figuras – Botelho, Quadrado, Tanure e Mansur – operam no mercado há mais de trinta anos”.

Mais que isso: seus auxiliares não eram neófitos do mercado, nem sombras nascidas no submundo das finanças, associadas ao “lado B” da Faria Lima. Eis a lista:

- Benjamim Botelho iniciou carreira no Banco Garantia, onde trabalhava na estruturação de produtos – definia instrumentos de captação, implicações tributárias e a arquitetura legal das operações. Não era considerado um nome brilhante nem se destacava pelo relacionamento interno, mas também não era alvo de queixas.

- Ascendino Madureira, conhecido como Dino, o diretor da Master Corretora que pressionou pela adulteração de ativos bilionários na Trustee, também atuou no Garantia, trabalhando na área operacional, de liquidações, garantias, análise de risco de clientes. “Não era um cara intelectualmente diferenciado e não necessariamente entendia o que estava fazendo”, diz um ex-funcionário da instituição, adquirida pelo Credit Suisse em 1998.

- Antônio Freixo, o “Mineiro”, dono da fintech Entrepay, liquidada pelo Banco Central na esteira do Master e considerada parte do esquema fraudulento, também passou pelo Garantia e pelo Credit Suisse. Foi demitido por desvio de recursos, segundo duas fontes que acompanharam o caso. (Procurado, o Credit Suisse não quis comentar.) Antes disso, trabalhou no escritório do Garantia no paraíso fiscal das Bahamas, onde ajudava a estruturar operações com fundos offshore.

- Renato Azevedo, da Latache Capital, gestora conhecida por movimentar recursos ligados a Vorcaro, começou no Credit Suisse, depois que o banco já havia comprado o Garantia. Embora não constem formalmente nos contratos sociais da Latache, Vorcaro e Lucas Kallas, empresário mineiro parceiro recorrente do banqueiro, costumavam ser apontados pelo próprio Azevedo, em conversas com operadores do mercado, como seus sócios. À piauí, Azevedo disse que Kallas é um dos seus investidores, mas não Vorcaro. Apesar da ligação da Latache Capital com o banqueiro, não há investigação envolvendo Azevedo.

Em que pese a profusão de egressos do Garantia – banco conhecido pelo apetite por risco e pela criatividade financeira – no entorno do Master, Botelho era visto como o único capaz de conceber a engenharia das operações mais heterodoxas que acabariam por afundar o banco, segundo relatos de quem acompanha o mercado há décadas. Os demais sempre orbitavam em funções mais operacionais, distantes do desenho estrutural do esquema.

Todas essas movimentações – esses desvios de recursos, essas operações de lavagem de dinheiro, essas manobras para ocultar ativos, esses sumiços de recursos, essas suspeitas antigas –, tudo isso ocorria diante dos olhos do mercado. Sabia-se que o crescimento da Reag não era orgânico, desconfiava-se da Planner e de Maurício Quadrado, conhecia-se o histórico de Nelson Tanure e suas operações sempre no limiar da legalidade e havia ceticismo em relação à origem da riqueza que permitia a Vorcaro manter gastos que nenhum outro banqueiro mantinha.

Ainda assim, embora alheio aos detalhes das maracutaias, o sistema financeiro tolerava, absorvia e reorganizava as ilegalidades.

Criada em meados da década de 1970 para pôr ordem no mercado de valores mobiliários no país, a CVM, incumbida de fiscalizar a Faria Lima, passou a ser um alvo preferencial do escrutínio público com o escândalo do Master. Como é possível que um órgão regulador tenha deixado passar, sem qualquer sanção, a criação de fundos bilionários compostos por ativos fictícios, inflados e irregulares?

Em março do ano passado, a CVM e o Banco Central enviaram dois documentos à Polícia Federal que serviram de base para a deflagração da Operação Compliance Zero. A essa altura, o esquema já era insustentável e o Master estava na beira do abismo. Cinco meses antes, a repórter Consuelo Dieguez publicara, na piauí_217 (outubro de 2024), uma reportagem sob o título Alta tensão, na qual jogou as primeiras luzes sobre a dimensão do escândalo que se avizinhava. O subtítulo da matéria já indicava a gravidade da situação. Dizia: “Em cinco anos, Daniel Vorcaro multiplicou o tamanho do Banco Master, com negócios de risco e parceiros explosivos. Até onde ele vai?” A Polícia Federal, no entanto, teve que esperar cinco meses para agir. “Não acho que seja meu papel ficar criticando a CVM e o BC”, diz um delegado da PF envolvido na Complicance Zero e que pediu anonimato por não ter autorização para dar entrevistas. “Mas, de nossa parte, o que falta às vezes é a informação chegar. Porque a gente não é órgão regulatório. A gente não vai ficar checando se houve insider trading. É a mesma coisa que a Controladoria-Geral da União. Ela que tem que bater as contas públicas. Se ela não faz isso, não é a gente que vai abrir um escritório de contabilidade.”

A piauí conversou com servidores antigos e atuais da CVM, além de gestores que lidam com a autarquia com frequência. O diagnóstico é de uma entidade depauperada, esvaziada, com orçamento reduzido e cada vez mais suscetível a pressões políticas, sobretudo depois das indicações feitas durante o governo de Jair Bolsonaro. Num reflexo desse processo de deterioração, a sede da autarquia, no Centro do Rio, que não passa por uma reforma há décadas, sofreu uma invasão de ratos no ano passado. A rataria que mais preocupa, no entanto, não é a dos mamíferos roedores.

Em 2022, Flávio Bolsonaro indicou o advogado João Pedro Nascimento para presidir a CVM. E aí começou uma mudança de perfil do órgão, que passou de técnico para político. Nascimento vinha de um escritório relativamente pequeno e pouco conhecido no Rio de Janeiro. Ao ingressar na autarquia, fontes que conviveram com ele destacam sua escassa familiaridade com temas técnicos, combinada com uma forte necessidade de reconhecimento político e aprovação do mercado, expedientes incompatíveis com a atuação de um órgão de fiscalização. Esse ambiente de frouxidão regulatória se aprofundou com a atuação de outro diretor, Otto Lobo, cuja indicação era apoiada por magistrados do Rio e em especial pelo ministro Luiz Fux, do STF.

A atuação de Lobo no caso da empresa ambiental Ambipar definiu seu papel dentro da CVM. Ao aprovar uma manobra que inflou artificialmente o valor das ações da Ambipar, beneficiando Nelson Tanure e o Master, Lobo demonstrou disposição explícita para operar em favor de interesses opacos. No episódio, Nascimento chegou a votar contra Lobo. Depois da divergência, deixou a CVM, abrindo espaço para que Lobo passasse a articular sua ascensão à presidência.

Já no governo atual, apesar da oposição do Ministério da Fazenda, Lobo foi formalmente indicado pelo presidente Lula para comandar a CVM. Entre os padrinhos de sua indicação estão luminares do Centrão, como Davi Alcolumbre, além dos irmãos Batista e até mesmo Guido Mantega e João Vaccari Neto, ex-tesoureiro do PT. Se o nome de Lobo for aprovado pelo Senado, ele assume o cargo hoje ocupado interinamente por João Accioly.

Num dos principais processos envolvendo o Master na CVM, Lobo e Accioly travaram a pauta, num gesto que pareceu feito sob medida para ajudar Daniel Vorcaro, que, na época, negociava a venda do Master para o BRB, o banco estatal de Brasília. Se arquivassem o processo, causariam péssima repercussão no mercado. Se punissem Vorcaro, poderiam atrapalhar a transação com o BRB. Só destravaram o processo depois que Vorcaro já estava preso. Em dezembro passado, quando foi solto, o banqueiro propôs um termo de compromisso para pagar 13,8 milhões de reais pelos malfeitos. Accioly, o interino, não aceitou.

Em uma audiência no Senado, em fevereiro deste ano, Accioly deu sinais de que sabia da gravidade da situação. “Os ativos eram inseridos no fundo por um determinado valor, aparentemente próximo do real. No momento seguinte, aquele imóvel que valia 100 milhões magicamente passava a valer 300 [milhões], e essas cotas do fundo eram vendidas para fundos cujos cotistas são fundos de pensão – como a gente sabe, problema antigo.” Diante dessa resposta, Accioly foi questionado pelos senadores sobre a razão da demora em agir. Ele respondeu: “Às vezes, demora mais ou menos por causa de... Tem muitos acusados, fazem proposta de termos de compromisso, muda. Cada processo tem uma história, demora mais para chegar ao fim.”

Para gestores e advogados que lidam com a CVM, a autarquia está contaminada pelas mesmas práticas heterodoxas do Judiciário, sobretudo sob a influência de Lobo. Há pedidos de vista sem sentido, que abrem margem para reuniões particulares com interessados sem a presença dos outros diretores. “Eu falei para o meu cliente para não fazermos a reunião porque seríamos achacados”, afirma um advogado, temeroso da má fama de Lobo. Outro fator que desperta desconfianças é sua presença constante em Brasília, onde se reúne em gabinetes sem agenda pública.

Em novembro, com a Compliance Zero na rua e Vorcaro na prisão, Lobo estava em Nova York num evento chamado Roadshow Inovações Regulatórias CVM-EUA, acompanhado de Accioly. Naquele momento, só havia uma pessoa dando expediente na diretoria colegiada, a advogada Marina Copola, que já trabalhara na autarquia antes. Segundo as mais de dez fontes ouvidas pela piauí sobre a CVM, Copola é considerada a única ocupante do colegiado com perfil técnico e credibilidade no mercado. Até por essa razão, Copola tem manifestado nos bastidores sua vontade de deixar a CVM devido à crise de imagem da autarquia.

Até março passado, a área de supervisão de fundos, responsável por verificar fraudes, era comandada por Marco Velloso, servidor de carreira que não é conhecido por sua diligência. O investidor Vladimir Timerman, da Esh Capital, que por anos foi uma voz solitária denunciando as fraudes do Master sem que os reguladores lhe dessem ouvidos, afirmou que Velloso era craque em transformar as investigações sobre a Reag e o Master em meros ofícios de alerta. Quando Lobo chegou à CVM como diretor, Velloso logo se aproximou dele, acompanhando-o em viagens a Brasília. Diante dos ataques que Lobo sofreu em razão de sua imagem pouco confiável, Velloso foi o único servidor a sair em sua defesa, chamando as acusações de “injustas” e elogiando o chefe.

 As críticas à atuação da CVM nos casos Reag e Master levaram servidores de carreira a se mobilizarem. Eles defendem a criação de uma cadeira para técnicos no colegiado. Hoje, a autarquia conta com apenas 379 servidores, bem menos do que os mais de novecentos que já teve. O orçamento também encolheu: caiu 70% na última década, chegando a cerca de 20 milhões de reais por ano. Mesmo depois de um aumento recente de 10 milhões, o valor ainda é considerado insuficiente para lidar com um mercado que hoje reúne mais de 30 mil fundos de investimento – mais que o dobro dos Estados Unidos.

Para os gestores ouvidos pela piauí, a evolução e a internacionalização do mercado de capitais levaram grandes bancos e gestoras a operar segundo padrões globais, o que reduziu a relevância da fiscalização local – e acabou expondo-a à captura por interesses políticos e financistas. Um ex-diretor da CVM se diz indignado com o silêncio do mercado diante da indicação de Lobo. “Se as pessoas continuarem sem falar nada, ele vai virar presidente da instituição.”

O mercado continua em silêncio.

De vez em quando, o mercado fala – e falou em fevereiro passado, durante a CEO Conference Brasil, evento organizado anualmente pelo banco BTG Pactual que reúne a nata da Faria Lima. Todos os presentes – economistas, gestores, banqueiros – compartilhavam o pessimismo sobre o estado da economia e pareciam ter domínio sobre o que fazer para consertar o futuro. Em suas intervenções, tinham a receita de como estancar o dreno das contas públicas e colocar o Brasil num trilho mais saudável, de juros menores e crescimento.

Mansueto Almeida, economista- chefe do BTG, afirmou que, se as coisas não estavam tão ruins internamente, isso se devia ao cenário externo, não ao Brasil. O dólar, disse ele, se mantinha estável em razão das mazelas dos Estados Unidos, e não graças aos fundamentos da economia brasileira. “Alguém pode falar: ‘A economia melhorou’. Mas a situação fiscal não está resolvida, não é sustentável. Não dá para repetir nos próximos quatro anos o que foi feito nesses quatro anos”, disse. Almeida arrancou palmas, gritos e uhus! da plateia.

No painel seguinte, os gestores Luis Stuhlberger, André Jakurski e Rogério Xavier responderam a perguntas do banqueiro André Esteves, anfitrião do evento. Stuhlberger também mostrou o caminho para o Brasil dar certo. Em tom indignado, afirmou que 112 milhões de pessoas recebem um “cheque do governo” e que isso era “insustentável”. Claramente se referia a programas sociais, mas não se sabe de onde tirou a cifra. Afinal, os beneficiários do programa Bolsa Família, principal alavanca para famílias pobres, somam cerca de 20 milhões, e os contemplados pelo Benefício de Prestação Continuada, outro programa expressivo, chegam a cerca de 6 milhões. Ainda assim, o gestor defendeu cortes como solução para os problemas fiscais. “Não tem como um país sobreviver com metade das pessoas recebendo cheque do governo”, disse, repetindo o número.

Embora, àquela altura, Flávio Bolsonaro ainda não tivesse empatado com Lula nas pesquisas e Ronaldo Caiado não fosse candidato oficial, Stuhlberger insinuava que um presidente da direita, ou da extrema direita, poderia ajeitar as coisas. “Meu coração me diz que a chance da direita é maior que 50%”, afirmou o gestor, que administra um patrimônio de 16 bilhões de reais. Coube a André Esteves lembrar aos presentes que os maiores subsídios concedidos pelo governo ocorrem, na prática, em benefício do próprio mercado financeiro. “Há 1 trilhão de subsídio para nós aqui nessa sala, o subsídio ao rentista”, disse, referindo-se aos investimentos isentos de tributação. O tema, porém, não mobilizou a plateia como o corte do auxílio aos pobres.

Rogério Xavier seguiu na mesma linha de Stuhlberger. “Há uma linha de piora contínua e segura. Mas o Brasil é muito fácil de consertar. O mato é muito alto. A despesa da Previdência, dos cheques que a gente dá para as pessoas... Eu acho que as pessoas preferem receber um cheque pelo seu trabalho do que um cheque do governo”, afirmou. A maioria aplaudiu com entusiasmo quando Xavier concluiu sua fala com um lamento inflamado: “Eu acho um absurdo a sociedade não discutir um presidente de 81 anos ser candidato à Presidência de um país!”

Foi então que Esteves, novamente ele, trouxe à baila o assunto que de fato dizia respeito ao mercado financeiro naquele momento: a liquidação do Banco Master, da Reag e a ruína de seu ecossistema, como Will Bank, Banco Pleno e Fictor. O banqueiro afirmou que uma “série de medidas fiscalizatórias, punitivas ou disciplinadoras” havia sido adotada pelas autoridades e perguntou a Stuhlberger se o Brasil “institucional” estava vencendo o Brasil “não institucional” – isto é, se as instituições estavam conseguindo, ainda que aos trancos e barrancos, reagir aos crimes financeiros. Era um elefante na sala, mas Stuhlberger agiu como se o Master e a Reag não existissem. Respondeu apenas que o ambiente era de “deterioração institucional”, sobretudo por conta do que ocorre “nos tribunais superiores e no Supremo Tribunal Federal”, e voltou a afirmar que uma vitória da direita poderia incentivar a retomada de boas práticas. Novos aplausos.

Esteves contrapôs, dizendo que o escândalo do Master envolvia nomes de diferentes campos políticos e não podia ser tratado como um escândalo de direita ou de esquerda. Concluiu que aquela era uma batalha da sociedade civil organizada e que “a gente não pode perder”. Como o escândalo do Master engolfou muito mais nomes da direita do que de qualquer outro campo político, a plateia não se mostrou interessada no assunto. O mercado não quis mais falar.

Até a ascensão de Daniel Vorcaro, o banqueiro André Esteves era o expoente do setor financeiro com mais trânsito junto ao poder desde a redemocratização do país. Ecumênico e pragmático, sempre circulou bem na esquerda e na direita, mantendo pontes com o Legislativo e o Judiciário, no qual tinha relação especialmente próxima com o ministro Gilmar Mendes, do STF. Ao longo do governo Lula, Esteves aproximou-se de Fernando Haddad, numa relação que rendeu ganhos a ambos. O banqueiro ajudou o ministro na interlocução com o então presidente da Câmara, Arthur Lira (PP-AL), e atuou para distensionar sua relação com a Faria Lima. Quando Haddad cogitou indicar Gabriel Galípolo para a diretoria do Banco Central, já prevendo que ele iria suceder a Roberto Campos Neto, Esteves e um de seus sócios, Marcos Maluf, também próximo de Haddad, trabalharam em favor da escolha. Avaliavam que, ao levar um nome alinhado ao ministro para a autoridade monetária, o BTG ampliaria sua interlocução no centro da política econômica.

À custa das viagens em jatinhos, das negociatas via fundos e dos honorários advocatícios milionários, Vorcaro conquistou espaço central no Congresso e no STF, mas nunca teve trânsito semelhante no governo. Haddad jamais o recebeu, e Lula só o fez por insistência de Guido Mantega – e ainda assim na presença de cinco assessores. Sua abastada cesta de vantagens para abrir portas contrastava com a estratégia de Esteves, que, sobretudo depois da Operação Lava Jato, durante a qual chegou a ser preso, passou a privilegiar métodos mais discretos de relacionamento com o poder, embora não menos efetivos.

Sua fórmula, pelo menos desde 2016, é outra: atrair para o banco egressos de altos cargos da República, estreitando os laços entre sua instituição e os centros formais de decisão. Empregou ex-ministros dos governos Michel Temer e Jair Bolsonaro, empregou ex-advogado-geral da União, ex-deputados, filhos de ex-ministro do Supremo e do atual governador de São Paulo. Muitos entraram no banco, outros tantos já saíram, mas o pioneiro desse movimento de relacionamento continua lá: o ex-ministro da Defesa e do STF, Nelson Jobim, que segue sendo passageiro frequente do jato Bombardier do BTG na ponte-aérea São Paulo-Brasília.

Em sua trajetória, Esteves nunca deixou de envolver-se em alguns dos grandes contenciosos do país, como a recuperação judicial da Americanas depois da descoberta do rombo estratosférico de 40 bilhões de reais na empresa. Mais recentemente, avançou na internacionalização, incluindo a aquisição do M.Y. Safra Bank, nos Estados Unidos. No ano passado, quando as relações entre Brasil e Washington estavam no auge da tensão, intercedeu junto ao secretário do Tesouro americano, Scott Bessent, para que as tarifas aplicadas pelo governo Trump contra o Brasil fossem revistas.

Dada sua aversão à calmaria, seria surpreendente que André Esteves não estivesse envolvido nas articulações sobre o Master e seu labiríntico ecossistema. Embora o BTG, assim como a XP Investimentos e outras plataformas, tenham distribuído os CDBs hoje sabidamente problemáticos de Vorcaro, o banco de Esteves foi um dos primeiros agentes de mercado a reagir ao chamado “risco Master”. No fim de 2024, por meio de seus assessores de investimento, o BTG aconselhou seus clientes a não aportar mais que 250 mil reais em CDBs do Master – exatamente o teto de cobertura pelo Fundo Garantidor de Créditos. E interrompeu a distribuição de novos títulos do Master em suas plataformas.

No início de 2025, a XP também interrompeu a distribuição de novos títulos. O movimento foi decisivo para selar a derrocada do Master, que dependia de novas emissões para honrar os compromissos assumidos e a XP era sua principal distribuidora. BTG e XP chegaram a discutir a suspensão total das negociações, inclusive no mercado secundário, que permitia a venda entre clientes, mas receberam um pedido inusitado, que ficou escondido até agora: a diretoria de Fiscalização do Banco Central telefonou aconselhando mais cautela. Alegaram que uma interrupção abrupta do BTG e da XP poderia desencadear uma corrida bancária e resultar numa crise de liquidez no sistema. E assim o próprio BC contribuiu para manter ativa a cadeia de ardis do Master.

Para o BTG, porém, a deterioração do banco de Vorcaro já parecia inevitável. Ainda no início de 2025, o BTG deixou de repassar ao Master os ganhos de uma carteira de crédito de 600 milhões de reais do Credcesta – um cartão de crédito consignado – na qual ambos detinham em sociedade. Era um sinal eloquente de que a Faria Lima sabia o que estava acontecendo. Esteves tomou essa decisão porque temia que novos fluxos não se materializassem em caso de quebra do Master. Em uma reunião interna em março de 2025, diretores do BTG concluíram que seria menos oneroso enfrentar eventuais disputas judiciais por descumprimento contratual do que arcar com um possível default da operação.

Enquanto a crise do Master parecia não existir para os órgãos reguladores, os primeiros movimentos da Faria Lima foram no sentido de sempre: lucrar. O BTG saltou à frente e se preparou para ganhar com qualquer desfecho do caso. Em 2025, um diretor do banco de Esteves, Oswaldo de Assis Filho, ocupava – e ainda ocupa – uma cadeira no Conselho Consultivo do FGC. Entre os integrantes do FGC já havia consenso de que o Master extrapolara todos os limites. Mas o problema não era mais o banco em si. Diante da dimensão das distorções, crescia o temor de que uma eventual quebra produzisse efeitos em cadeia, atingindo o próprio BTG e, em última instância, o sistema financeiro.

Com experiência em situações de estresse, o BTG tinha potencial para desempenhar papel central no dia seguinte à quebra do Master. Sua área de “ativos estressados”, conhecida no jargão como special situations ou special sits, é especializada em identificar empresas em dificuldade e extrair valor de suas partes mais rentáveis. Não surpreende, portanto, que Esteves tenha se movimentado para estruturar uma solução de mercado para assumir os ativos considerados mais saudáveis do Master e evitar sua liquidação. Na proposta, segundo publicou o colunista Lauro Jardim, em O Globo, o FGC entraria com recursos para honrar os compromissos do banco, Vorcaro deixaria o negócio e o BTG ficaria com os ativos de seu interesse, como a carteira do Credcesta.

A proposta não avançou. A essa altura, os bancos já disputavam entre si. As instituições que contribuem para o FGC, prevendo a derrocada do Master, avaliaram que o fundo arcaria com a maior parte das perdas, enquanto elas próprias acabariam assistindo ao BTG capturar os ativos mais valiosos. Quando a negociação veio a público, o BTG negou envolvimento. Queria evitar dar a impressão de que interferia diretamente na situação do Master.

A crise do Master, assim, estava confrontando dois banqueiros de alta voltagem. A relação de Vorcaro com Esteves era atravessada por admiração, uma certa dose de inveja e um quinhão de inimizade. Vorcaro gostava de mostrar a interlocutores mensagens de WhatsApp em que Esteves elogiava determinados ativos do Master, o que o deixava visivelmente envaidecido. Nas mensagens que Vorcaro trocava com sua ex-noiva, Martha Graeff, Esteves era assunto recorrente. Ele avisava quando estava com Esteves, quando passava pela sala de reuniões de Esteves, quando Esteves prometia aparecer em seu camarote na Sapucaí, quando Esteves ofereceu sua vinícola na Itália para hospedar o casal – que recusou o convite.

Apesar disso, Vorcaro se descreve à ex-noiva como um perseguido. Diz que Esteves estaria determinado a destruí- lo, manipulando o Banco Central e plantando notícias desfavoráveis na imprensa. Em diversas ocasiões, afirma estar em “guerra” e identifica o banqueiro como o seu “inimigo”. Um capítulo da guerra que expôs o poder alcançado por Vorcaro em Brasília ocorreu dentro do Congresso Nacional, quando tramitava uma Medida Provisória que criava incentivos para a concessão de crédito a pequenas empresas. A MP beneficiaria grande parte do setor bancário, mas excluía o Master, cujo modelo de negócio não dependia da oferta de crédito. Suspeitando que a medida favoreceria o BTG, Vorcaro atuou para travar sua tramitação. E conseguiu. O tema só voltou a avançar depois que executivos do Santander e do Bradesco, em vez de recorrer aos parlamentares, procuraram Vorcaro para dizer que a MP era irrelevante para Esteves, mas essencial para eles, bancos de varejo. A medida acabou aprovada.

Dos diálogos, depreende-se que Esteves tentou comprar o Master em diferentes momentos, inclusive durante o período em que Vorcaro negociou a venda para o BRB. Vorcaro descreve Esteves como “desesperado”. Quando o anúncio da venda foi feito, em março do ano passado, relata com risos – “kkkk” – que Esteves procurou o presidente do BC, Gabriel Galípolo, para reclamar do negócio. Nas conversas, Vorcaro também se mostra envaidecido com a repercussão do caso envolvendo seu banco. “Nunca um assunto, na história do Brasil, no mercado financeiro, deu tanto pano para manga. Cada meme, notícia louca. Eu fui na XP e no BTG e não consegui andar no hall dos prédios. As pessoas me parando, surreal.”

Em uma das mensagens que trocou com Alexandre de Moraes no dia de sua prisão, em novembro do ano passado, Vorcaro já sabia que seria alvo da Polícia Federal e se referiu à investida como “a batida do Esteves”. Se a obsessão de Vorcaro em estreitar laços com ministros do STF tinha, por um lado, a busca por respaldo político, também funcionava como demonstração de poder diante do concorrente e de sua influência na corte. Alexandre de Moraes nunca dera tanta abertura a Esteves quanto deu a Vorcaro. E, a exemplo de Vorcaro, passou a encarar Esteves como inimigo.

A interlocutores, Moraes disse acreditar que as informações sobre o milionário contrato de sua mulher com o Master haviam sido obtidas pela equipe econômica do governo e vazadas à imprensa por Esteves. Chegou a desconvidar seu amigo Rodrigo Maia, ex- presidente da Câmara dos Deputados, para sua festa de aniversário, depois que Maia anunciou sua entrada no BTG no início deste ano. Hoje, fizeram as pazes. Esteves tende a baixar a fervura da briga, enquanto Gilmar Mendes atua para apaziguar a relação entre Moraes e o banqueiro. Mas o dono do BTG continua preocupado, pois teme acabar envolvido numa investigação criminal autorizada por Moraes – a que apura um possível crime de insider trading. A investigação, aberta em julho de 2025, quer identificar quem no mercado lucrou cerca de 500 milhões de reais no dia em que Donald Trump anunciou o tarifaço contra o Brasil. 

Em setembro de 2023, talvez pelo histórico de inação dos órgãos reguladores, Daniel Vorcaro parecia tranquilo na comemoração de seus 40 anos em Taormina, na Itália. A festa reuniu artistas como Coldplay, Andrea Bocelli, David Guetta e Michael Bublé, e incluía hospedagem em hotel cinco estrelas para todos os convidados. O mimo custou 220 milhões de reais. O banqueiro já era conhecido pelo padrão exorbitante de gastos e por financiar eventos com a presença de autoridades. Ainda assim, os dias em Taormina surpreenderam até interlocutores habituados a extravagâncias.

Na mesma época, o Banco Central estava preparando uma medida destinada a barrar a farra que o Master vinha fazendo com os precatórios, como são chamadas as dívidas do poder público que já foram reconhecidas por decisão judicial definitiva – e, portanto, serão pagas, mais cedo ou mais tarde. Os precatórios eram um instrumento útil para o esquema do Master: ao inflá-los em seus registros, como sempre fazia por meio de sua rede de mutretas, Vorcaro criava espaço para seu banco emitir mais dívida, sobretudo os CDBs, e assim mantinha sua roda girando. O BC – assim como a Faria Lima inteira – sabia que o Master manipulava os precatórios, mas o banqueiro parecia despreocupado em Taormina.

E tinha razão. Um mês depois da festança na Itália, o BC enfim baixou novas medidas para reduzir a margem de manobra do Master com os precatórios, mas eram tão brandas que o banco continuou seus malabarismos com os papéis. Nem sofreu qualquer tipo de punição. Mais tarde, quando o Master já estava nas cordas em 2025, o BTG cresceu o olho nos precatórios, mesmo sabendo que os valores estavam inflados. Um lote que o Master registrava com valor de 8,7 bilhões de reais, o BTG calculava que valia cerca de 3 bilhões. Em outro, num caso antigo envolvendo o Instituto do Açúcar e do Álcool, o Master contabilizava os precatórios em cerca de 1,5 bilhão de reais. Para o BTG, que já analisara a documentação, não valiam nem 100 milhões. Mesmo assim, tinham algum valor.

A leveza com que o BC atuou nos precatórios do Master explicou-se mais tarde. Na época, os principais cargos da área responsável pelo caso eram ocupados por funcionários que, hoje, estão afastados da função e sob investigação devido à suspeita de que receberam propina para atender aos interesses de Vorcaro. Mensagens de WhatsApp e uma sindicância do BC sugerem que cada funcionário recebeu pelo menos 4 milhões de reais de Vorcaro. Paulo Sérgio Neves de Souza, o ex-diretor de fiscalização, e Belline Santana, o chefe do departamento de supervisão bancária, aparentemente vinham atuando como interlocutores do Master no BC. (Ambos usam hoje tornozeleira eletrônica.)

Quando terminou seu mandato em 2023, o diretor Paulo Souza pediu a Roberto Campos Neto para permanecer no cargo. Como o preenchimento é de nomeação do presidente da República, Campos Neto chegou a fazer um apelo para que Lula mantivesse Souza como diretor. Lula, que queria colocar no posto um servidor negro, optou por Ailton de Aquino Santos, um dos mais experientes servidores da área. Campos Neto, então, atendeu ao pedido incomum de Souza para, de algum modo, permanecer na área – e assim criou o cargo de “chefe-adjunto” da supervisão apenas para abrigar Souza. Com isso, o adjunto pôde continuar atuando na área em favor do Master. O caso mostra que a contaminação do esquema de Vorcaro chegou aos mais altos escalões do BC.

Em 2024, apesar das crescentes dificuldades para levantar capital, Vorcaro continuou exibindo tranquilidade e não alterou sua rotina pública. O Master seguiu patrocinando eventos com a presença de autoridades, em especial do Judiciário. Em abril, despejou 38,7 milhões de reais para bancar o Fórum Jurídico Brasil de Ideias, em Londres, ao qual compareceram 24 autoridades, entre elas os ministros Alexandre de Moraes, Gilmar Mendes e Dias Toffoli. Também estavam o procurador-geral Paulo Gonet e o diretor da Polícia Federal, Andrei Rodrigues, que hoje investigam o banco. Todos ficaram hospedados no hotel The Peninsula, cuja diária ultrapassava 6 mil reais.

A essa altura, o BC já estava identificando uma nova leva de irregularidades no Master. De modo geral, alastrava-se a percepção de que o modelo de remuneração dos CDBs era impraticável, tal o nível de endividamento do banco. Em 2024, Vorcaro precisava captar pelo menos 15 bilhões de reais para reequilibrar o balanço do Master e pagar os investidores. Não conseguiu mais do que 2 bilhões. Mas seu telhado de vidro na Faria Lima continuava intacto. Quando o Banco Central exigiu pareceres de consultores externos sobre os riscos dos precatórios do Master, os laudos apresentados pela KPMG e pelo escritório Galdino Advogados não apontaram problemas relevantes.

No ambiente de tamanha leniência, o Master seguiu em frente. Só em 2024, o BC mandou nove ofícios pedindo ao banco que arrumasse dinheiro para honrar os rendimentos de seus títulos. Mas foram apenas pedidos que não resultaram em qualquer punição. Ainda assim, o Master seguiu expandindo sua dívida e, ao longo daquele ano, adquiriu o banco Voiter, o Letsbank e o Will Bank – apenas o Voiter, que depois foi renomeado para Pleno, era de fato um banco – e passou a usá-los para emitir novos títulos. No caso do Voiter, a operação de compra chegou a ser autorizada pelo próprio BC, apesar da pilha de fragilidades identificadas no conglomerado naquele período.

Um gestor da Faria Lima, que avaliou um bloco de ativos do Master nessa época, percebeu um alto “nível de sofisticação da sacanagem”. “Em uma operação que analisamos, o Master comprava um título já com opção de venda. Na prática, fingia a aquisição apenas para inflar o valor do ativo”, diz o interlocutor, que tampouco denunciou o que viu a alguma autoridade. Quando depôs na CPI do Crime Organizado, Gabriel Galípolo, presidente do BC, contou que sua equipe de fiscalização percebera algo parecido. “A carteira, ou seja, os ativos que estavam ali no balanço do Master, que estavam sendo vendidos para fazer liquidez, eram carteiras novas, não eram carteiras já existentes. É normal você vender um ativo que você já tem. Agora, você comprar e constituir um ativo novo, depois vendê-lo para fazer liquidez, é meio como você perguntar para alguém: ‘Por que você está comprando o carro?’ ‘Porque eu estou precisando de dinheiro, comprei um carro para depois vendê-lo.’ É pouco usual.”

Havia ainda indícios de fraude na prestação de informações sobre risco de crédito, o que mascarava a insuficiência de capital do banco. Na prática, a manobra fazia parecer que o Master tinha cerca de 900 milhões de reais a mais do que de fato possuía. O BC, porém, tal como o mercado que gosta de recorrer a eufemismos, referia-se a essas suspeitas como “impropriedades contábeis”, “informações inexatas” e, a melhor de todas, “assimetria informacional”.

Roberto Campos Neto deixou a presidência do BC em 31 de dezembro de 2024. Nos bastidores, diz que não tinha conhecimento do problema do Master, já que a fiscalização de bancos médios não chegava à sua mesa. A alegação seria plausível não fosse o fato de que ele circulava no mesmo ambiente em que todos comentavam que a conta do Master não fechava. Não à toa, a nova regra sobre os precatórios – amena, mas ainda assim uma nova regra – surgiu por ordem de Campos Neto, numa evidência de que ele não estava alheio aos problemas. Apesar de tudo, um ex-sócio do BTG que acompanhou de perto a crise do Master defende Campos Neto: “As pessoas batem nele, mas ele tentou uma saída negociada. Liquidar é um trauma.”

Enquanto se evitava o trauma da liquidação, o Master pulava de fraude em fraude para cobrir seus rombos. Como fizera no passado, voltou a morder os fundos de pensão de estados e municípios, os chamados RPPS, valendo-se da escassa fiscalização. De 2023 em diante, fez 41 operações para fisgar dinheiro de pensionistas, capturando mais de 1,8 bilhão de reais. O grosso veio da Rioprevidência, do então governador Cláudio Castro, do PL. O segundo maior pagador foi a Amprev, fundo do Amapá, então presidido pelo ex-tesoureiro de campanha do senador Davi Alcolumbre, do União Brasil. O BC de Campos Neto concordou com essa caça aos fundos públicos, pois sabia que o mercado privado não colocaria mais dinheiro na mão de Vorcaro. “O Master não conseguiu chegar nos fundos de pensão federais porque o Palácio do Planalto já sabia que o Master era um esquema que envolvia políticos da direita. Então, o Master tentou a previdência de estados e municípios”, diz um ex-integrante da equipe econômica que acompanhou as discussões na época e pediu o anonimato.

Além dos RPPS, Vorcaro simulava a venda de carteiras de créditos para o BRB, o banco do governo de Ibaneis Rocha, do mdb, que servia de vaca leiteira do Master. Essas operações só foram descobertas em março de 2025, quando o BRB formalizou uma proposta para comprar o banco – negócio que o BC não autorizou. A relação Master-BRB era um escárnio. Um relatório da Procuradoria-Geral da República que embasou o primeiro pedido de prisão de Vorcaro levanta um questionamento elementar: como o Master, que no final de 2024 tinha 2 bilhões de reais em carteiras de crédito consignado, conseguiu vender 8 bilhões em carteiras ao BRB naquele ano e 6,7 bilhões em 2025? A resposta era simples: o Master vendia o que não tinha. O mesmo documento da PGR afirma: “Há provas robustas da existência de um esquema criminoso para transferir recursos financeiros do BRB ao Master, de forma fraudulenta, por meio de falsidades documentais, empresas e pessoas interpostas, bem como de encobrir as transações e ludibriar a fiscalização do BC.” (Paulo Henrique Costa, ex-presidente do BRB, só foi preso em abril passado.)

Os caminhos para captar recursos eram múltiplos – e sempre enrolados. O Master também passou a comprar créditos inadimplentes de empresas altamente endividadas, como a Metalfrio, fabricante de refrigeradores industriais, e a Veste, varejista de moda. Nessas operações com empresas abertas, Vorcaro fazia aquisições superiores a 5% do capital e, contrariando a lei, não comunicava a compra aos reguladores. A artimanha veio à tona quando o Cade, o órgão cuja missão é zelar pela concorrência no mercado, analisou a compra de parte da Metalfrio pelo BTG. A CVM deveria investigar o caso, porém, mais uma vez, nada fez. Procurada pela piauí, disse que não comenta casos específicos.

O caso mais acintoso – e cruel – de captação de recursos no mercado privado pelo Master deu-se com a Oncoclínicas, uma rede de hospitais e clínicas especializada no tratamento de câncer. Aproveitando as dificuldades financeiras que a empresa enfrentava, Vorcaro apresentou-se como seu salvador com uma condição: pagaria 1,5 bilhão de reais desde que o dono da Oncoclínicas, o médico Bruno Ferrari, mantivesse o dinheiro aplicado no Master – e assim, com seu patrimônio inflado, Vorcaro poderia emitir mais CDBs. Ferrari aceitou e a Oncoclínicas, recapitalizada, começou a se endividar – e suas ações passaram a cair. Em seguida, o gestor Renato Azevedo, da Latache, nome de Vorcaro dentro da Oncoclínicas, destituiu Ferrari. Depois, com a quebra do Master, a Oncoclínicas ficou pior do que estava. Em 2024, antes da chegada de Vorcaro e sua turma, a rede chegou a ter um lucro de 106 milhões de reais. Em 2025, o prejuízo bateu em 1,4 bilhão de reais. Com seus malabarismos, Vorcaro conseguiu praticamente destruir uma rede de clínicas que empregava 18% dos oncologistas do Brasil e tratava de milhares de pessoas.

Ao longo de 2025, o Banco Central continuou enviando ofícios para pedir que o Master reequilibrasse suas contas e apresentasse um plano de reestruturação. Nos bastidores, o diretor de Fiscalização, Ailton de Aquino Santos, tentava construir uma solução de mercado, antes de tomar conhecimento das operações fraudulentas do BRB. Na CPI do Crime Organizado, Gabriel Galípolo afirmou que todas as opções precisavam ser esgotadas antes de um desfecho drástico. Dentro do próprio governo, porém, ele era visto como refratário à liquidação, em contraste com Fernando Haddad, que ligou, mais de uma vez, para o presidente do BC pedindo o encerramento do Master. Ao lembrar que servidores do BC até hoje respondem judicialmente por liquidações passadas, Galípolo deixou claro que preferia priorizar soluções de mercado. “A gente precisa testar todas as alternativas de mercado antes de liquidar um banco”, disse.

Thiago Rodrigues Cavalcanti, que preside a associação dos auditores do BC, relata que, embora não possa falar em nome da autarquia, o Master começou a ser tratado como investigado no momento da análise de sua compra pelo BRB. Naquela altura, todo o trabalho de análise passou a ser feito com a preocupação de proteger os servidores de possíveis processos, caso o Master viesse a ser liquidado. “Em última instância, o cara que gasta 200 milhões numa festa não precisa de tudo isso para ferrar um servidor com a Justiça pelos próximos sessenta anos”, afirma. O Banco Central foi procurado pela reportagem, mas não respondeu ao pedido de entrevista.

Conhecendo a tibieza do BC, Daniel Vorcaro achou que ainda tinha espaço para uma última manobra: vender o Master para a gestora Fictor. Era uma ousadia. A Fictor nem tinha capital suficiente para comprar o banco e prosperara à base de uma fraude rudimentar: vendia contratos de um instrumento jurídico conhecido pela sigla SCP como se fossem aplicações de renda fixa. Com o dinheiro que recolhia, irrigava o patrimônio dos sócios. Mais uma vez, o trambique era conhecido no mercado. Mais uma vez, a CVM já havia recebido denúncias robustas sobre a atuação da Fictor e nem abriu um processo sancionador contra seus controladores.

Num derradeiro estratagema para salvar o Master, a compra pela Fictor foi fechada às pressas no dia 17 de novembro do ano passado. No fim da tarde, numa mensagem ao ministro Alexandre de Moraes, Vorcaro avisou: “Fiz uma correria aqui para tentar salvar.” Mais tarde, em outra mensagem, disse que a trama podia “inibir” uma ação policial no dia seguinte – o que chamou de “batidas do Esteves”. Não deu certo. Assim que o negócio foi anunciado, a Fictor derreteu. (Entre os credores da Fictor estava a Sefer, a gestora do patrimônio pessoal de Vorcaro. Daí, veio outra suspeita: Vorcaro estava ele próprio financiando a compra do Master e ficaria no seu comando por intermédio de terceiros.) Na noite daquele 17 de novembro, Vorcaro foi preso quando tentava embarcar para Dubai.

A epopeia criminosa do Master chegou ao fim, mas deixou imenso rastro na Faria Lima. A CVM está moribunda e tão desaparelhada que até terceiriza a fiscalização para a Anbima, a associação mantida pelo mercado financeiro. O papel da Anbima é promover a “autorregulação”, coisa que só funciona em ambientes onde se considera que todos agem de boa-fé. Os diretores da Anbima costumam vir de instituições financeiras tradicionais. “A gente procura acompanhar e verificar se, na prática, quem disse que ia seguir as regras está de fato seguindo”, diz Carlos José da Costa André, presidente da entidade. Fiscalizar esse universo, no entanto, está longe de ser uma tarefa trivial.

O controle é razoavelmente simples em fundos que investem em títulos públicos, ações e debêntures, pois são ativos listados em bolsa e com preço de mercado. O problema está onde o setor mais cresceu nos últimos anos: direitos creditórios, precatórios e crédito privado. São ativos frequentemente ligados a empresas fechadas, cuja avaliação depende de laudos produzidos por escritórios de advocacia, consultorias ou administradoras. “Aí entra uma discussão muito complicada”, reconhece Carlos André. “Você precisa de evidências muito fortes de que aquele laudo está forjado, o que é sempre muito difícil.”

Para tornar a fiscalização ainda mais complexa, esses ativos difíceis de avaliar vêm, em geral, empacotados em fundos fechados e exclusivos, de um único ou de poucos cotistas. Eles proliferaram muito entre 2018 e 2025. No conjunto dos mais de 30 mil fundos no Brasil, cerca de 3 mil são fechados e exclusivos. Por natureza, eles são menos transparentes. Não são obrigados a divulgar publicamente suas carteiras, nem seus demonstrativos financeiros. A identidade dos cotistas é sigilosa e, não raro, um fundo pertence a outro, que pertence a um terceiro, criando assim sucessivas camadas que dificultam rastrear o dinheiro e identificar seus beneficiários.

Ainda assim, Carlos André considera que não há um problema estrutural na Faria Lima. “Para quem tem predisposição a cometer fraude sempre vão aparecer brechas. Não existe um sistema totalmente à prova de balas”, diz. André entende que a Reag é um caso isolado. “Não dá para dizer que foi um problema sistêmico. A Reag não pode ser considerada um player-chave do setor”, diz, embora a própria Anbima a tenha listado, até julho do ano passado, como a maior gestora do país, com seus mais de quinhentos fundos. André não está sozinho na sua avaliação. Outros participantes do mercado ouvidos pela piauí minimizam o impacto dos casos Master e Reag, em razão de suas dimensões. A Reag representa menos de 4% do mercado de fundos, que movimenta 10,8 trilhões de reais. Em 2024, com um patrimônio de 4,7 bilhões de reais, o Master equivalia a 0,63% do setor bancário, que é de 750 bilhões de reais.

Mas há vozes dissonantes. O advogado Marcelo Trindade, ex-presidente da CVM, considera uma falha sistêmica grave o fato de que o mercado financeiro tolerou – por anos – a atuação em todas as instâncias de poder de um indivíduo notoriamente mal-intencionado. “Em tese, mesmo com problemas na regulação, se aparece um gângster, o sistema deveria botar para fora. O fato de não ter sido repelido imediatamente mostra uma dificuldade adicional ao sistema”, diz. Para ele, o escândalo deveria resultar em mudanças regulatórias urgentes: vetar que o FGC ressarça investimentos de alto risco e responsabilizar as plataformas que vendem ativos duvidosos e usam a proteção do fundo como propaganda.

O economista Roberto Troster, que participou da criação do FGC e testemunhou momentos tensos com a quebra de bancos como o Santos e o Econômico, afirma que a lista de culpados é longa. Além do BC, da CVM e do próprio FGC, ele diz que as empresas de auditoria (que sempre chancelaram as carteiras da Reag e do Master), as agências de classificação de risco (que elevaram a nota do Master um ano antes de sua quebra) e as próprias tesourarias dos bancos (que sabiam dos riscos e das trapaças e nada fizeram a respeito) também são responsáveis. “Quem denunciou as operações foi o sindicato dos bancários, não os bancos!”, espanta-se Troster. De fato, o Sindicato dos Bancários de Brasília farejou as operações esquisitas do Master e do BRB e denunciou à CVM e ao BC.

A tolerância aos ardis e esquisitices do mercado financeiro ficou evidente. Tome-se o caso da Fictor. A gestora só desmoronou depois do anúncio da compra do Master porque todo mundo sabia de sua forma de operar fraudulenta. Parece que só a CVM não sabia. A autarquia emitiu 37 ordens para suspender a comercialização de títulos irregulares ao longo de 2025 – é a stop order, no jargão do mercado. Nenhuma das 37 referia-se às SCPs da Fictor, mesmo que peixes graúdos do mercado, como o BTG e a XP, tenham denunciado as tramoias da gestora.

Na verdade, ocorria até o oposto. Um dos diretores da Fictor, André Vasconcellos, tentava se cacifar politicamente para virar diretor da CVM, contando com o apoio público de João Pedro Nascimento, o indicado de Flávio Bolsonaro que presidiu a CVM até o ano passado. Enquanto isso, a Fictor tentava estreitar laços com Fábio Luís Lula da Silva, o Lulinha. Boa parte desse mundo – ou desse submundo – continua de pé. Em que pese a Fictor ter promovido uma série de falcatruas, aplicando um calote de 6 bilhões de reais em investidores, a Fictor Asset, sua gestora de fundos, ainda tem o selo de “boas práticas” concedido pela Anbima.

O fundo Rhodonite, aquele que viabilizou as operações de lavagem de dinheiro de Beto Louco e Primo e depois se tornou um veículo do Master, continua até hoje em operação. Beto Louco e Primo oferecem devolver 1 bilhão de reais em troca de uma delação em que prometem revelar o mapa da corrupção, mas a Procuradoria-Geral da República não aceitou até agora. A Reag, que mudou de nome para CBSF e passou a ser controlada pela Planner, continua como gestora de fundos, embora Mansur tenha se afastado da empresa. A Planner, por sua vez, aquela que ofereceu o “fundo de prateleira” para que o grupo de criminosos participasse do leilão no Porto de Santos, segue operante. Com o escândalo da Reag, herdou os fundos dos irmãos Batista.

Outros braços da Reag que não foram comprados pela Planner seguem operando os fundos encrencados. [2] Um deles é o Astralo 95, cujo patrimônio é de 27 bilhões de reais. Quem é a gestora desse fundo? A Reag Trust. E quem é a administradora? A Reag Jus. Outros quatro fundos sob investigação, tanto por desvios de recursos no caso ligado ao PCC quanto nas trapaças do caso Master, continuam em funcionamento. São eles: Olaf 95, Hans 95, Maia 95 e Anna. Os quatro fundos compartilham a mesma gestora. Qual? A Reag.

*

---

---

[1] A família do fundador da piauí é acionista integrante do bloco de controle do Itaú Unibanco.

[2] Ao contrário do que informou a reportagem, a Planner não realiza a gestão nem a administração dos fundos Astralo 95, Hans 95, Maia 95 e Anna, todos sob investigação da polícia e do Ministério Público. Em nota enviada à piauí, a corretora afirmou que, ao assumir fundos anteriormente ligados à Reag, realizou um trabalho conjunto com o liquidante da empresa para excluir do pacote os fundos considerados problemáticos. A informação foi corrigida no site.

* A assessoria de imprensa do executivo Robert van Dijk enviou uma nota à piauí no dia 5 de maio, na qual afirma que foi dele a iniciativa de reununciar ao Conselho Consultivo da Reag, sendo acompanhado dos demais membros.

** Após a publicação da reportagem, a Antaq enviou uma nota à piauí afirmando que acompanha a situação no Porto de Paranaguá e que “qualquer decisão dependerá do avanço das apurações e das avaliações técnicas e jurídicas”.

*** Em nota enviada à piauí, Rogério Garcia Peres afirma que atuou exclusivamente como advogado na operação de aquisição do terminal no Porto de Paranaguá e sustenta que o negócio foi submetido a diligências conduzidas por outras empresas, que teriam atestado sua regularidade e boa-fé. Segundo Peres, sua atuação ocorreu com “responsabilidade, honestidade e impessoalidade”.