RÉUS DA ESTABILIDADE

Chico Lopes morreu aos 80 anos, no Rio de Janeiro, em 7 de maio passado. Foi a principal vítima de uma das injustiças mais persistentes da história econômica brasileira recente. Francisco Lafaiete de Pádua Lopes – economista nascido em Belo Horizonte em 1945, criador do Copom¹, formulador do “choque heterodoxo” que originou o Plano Cruzado – presidiu interinamente o Banco Central (BC) por três semanas, em janeiro de 1999, no momento mais dramático da vida do real, quando se deu a ruptura do câmbio administrado e a adoção do câmbio flutuante. Pelos atos daqueles dias, Chico Lopes foi acusado de socorrer indevidamente dois pequenos bancos, o Marka e o FonteCindam, e de vender ao dono do Marka informação privilegiada por meio de sua empresa de consultoria. 

Meu propósito aqui é separar, com base documental, o que de fato ocorreu, o que foi alegado e o que o tempo – e a própria Justiça – terminou por estabelecer. A tese pode ser enunciada desde já: não houve socorro a banco algum, muito menos indevido; e não existiu venda de informação privilegiada. O Marka, cujo dono a teria comprado, foi justamente o que mais perdeu com o câmbio flutuante: quebrou, e seu controlador foi preso e condenado. O FonteCindam, por sua vez, encerrou suas atividades. O que o BC fez, em 14 de janeiro de 1999, foi uma operação de saneamento: impedir que a liquidação desordenada das posições desses dois bancos quebrasse a Bolsa de Mercadorias e Futuros (BM&F) – e, com ela, arrastasse o sistema financeiro.

Os bancos saíram da operação sem que ninguém embolsasse um tostão de recurso público: a extinção do Marka foi uma condição da própria operação deflagrada e nenhuma pessoa enriqueceu com isso. No momento mais frágil da transição cambial, sob temor real e generalizado de uma crise sistêmica, o BC fez uma intervenção de estabilização. Agiu para conter o pânico e o efeito de contágio, sinalizando ao mercado que os contratos seriam honrados e que as perdas estariam circunscritas aos dois bancos. 

Mais tarde, uma reconstituição contábil argumentou – inadequadamente, como procurarei demonstrar – que a BM&F poderia ter resistido sozinha, sem a operação do BC. A alegação não retira o sentido do gesto: ninguém, na urgência daquela semana, dispunha dessa certeza, e o custo de um pânico generalizado era incomparavelmente maior que o da intervenção. O que se puniu, anos depois, como peculato – o crime do funcionário que desvia dinheiro público em proveito próprio ou de terceiros –, no caso de diretores do BC, entre eles Chico Lopes, absolutamente não ocorreu.

Conheci Chico Lopes em 1969, eu professor e ele concluindo o curso na Escola de Pós-Graduação em Economia da Fundação Getulio Vargas, a caminho da Universidade Harvard, onde fez seu doutorado. Daí em diante, nossos caminhos se cruzaram várias vezes. Em 1972, mudei-me do Rio para Brasília e o convenci, recém-saído do doutorado, a se juntar a mim para criar o mestrado em economia da UnB. Em 1979, os papéis se inverteram: foi ele quem me convidou para deixar Brasília e ajudá-lo na implantação do mestrado em economia da PUC-Rio. Em 1985, com a redemocratização, fui presidir o IBGE e dali participei do Plano Cruzado, cuja concepção derivou da proposta de “choque heterodoxo” do próprio Chico Lopes. Em 1994, ele atuou como consultor informal na elaboração do Plano Real. Em 1995, assumiu a Diretoria de Política Monetária do BC, na presidência de Fernando Henrique Cardoso, quando eu presidia o BNDES. Em abril de 1996, tornei-me consultor sênior do Banco BBA-Creditanstalt, e foi de Nova York que acompanhei a tragédia que aqui documento. Ambos de volta ao Rio, continuamos amigos até seu falecimento.

Desde o Plano Real, em 1994, o Brasil administrava o câmbio por um regime de bandas, em que as variações só podem se dar dentro de limites definidos pelo BC. As crises asiática (1997) e russa (1998) puseram esse regime sob ataque: dependente de financiamento externo contínuo, o Brasil sofria, a cada onda internacional de aversão a risco, pressão imediata sobre o câmbio. Em fins de 1998, um programa com o fmi reafirmou o compromisso com a política cambial vigente, e todas as autoridades da República declararam publicamente que ela não mudaria.

Para proteger-se de variações do câmbio, empresas e instituições financeiras recorriam aos mercados futuros da BM&F – hoje parte da bolsa de valores Brasil, Bolsa, Balcão (B3). A BM&F operava como contraparte central de todas as operações: em cada contrato de compra e venda de dólar futuro, ela se interpunha entre as duas pontas, assumindo-se juridicamente como vendedora do dólar perante os compradores (denominados de “os comprados”) e como compradora perante os vendedores (“os vendidos”). Assim, quem apostava na alta e quem apostava na baixa do dólar não contratavam entre si – cada um tinha a BM&F como contraparte. Era ela que respondia pela liquidação de todas as posições.

 O arranjo era conveniente para o BC, pois concentrava num único ponto a supervisão do risco do sistema – bastava assegurar que os mecanismos de garantia da BM&F fossem robustos. Tinha, porém, um reverso: por concentrar todo o risco num único ponto, a contraparte central (ou seja, a BM&F) tornava-se também o ponto cuja eventual falha – ou o simples temor de uma falha – poderia abalar o mercado inteiro de uma só vez.

No regime de bandas, o BC fixava o limite mínimo (o piso) e o máximo (o teto) para a cotação do dólar e deslocava para cima em pequenos passos, dia a dia, de modo que o real se desvalorizasse de forma gradual e previsível, acompanhando a inflação.

Em 13 de janeiro de 1999, com a saída de Gustavo Franco da presidência do BC, Chico Lopes, então diretor de Política Monetária e de Política Econômica, passou a ocupar interinamente o cargo, com a tarefa de fazer a mudança do regime cambial. No mesmo dia em que assumiu, Chico Lopes implantou a chamada “banda diagonal endógena”. Diagonal porque o teto se deslocava ao longo do tempo; endógena porque a velocidade desse deslocamento não era fixa: dependia de onde a cotação estivesse dentro da banda. 

A mudança alargou a banda. No mesmo dia 13, o teto da cotação saltou de 1,22 real para 1,32 real. Em depoimento à história oral do BC, em 2017, Chico Lopes admitiu que a proposta era complexa e que “ninguém compreendeu bem como iria funcionar”. O experimento durou pouco: na sexta-feira, 15 de janeiro, o BC recuou da intervenção diária e, três dias depois, em 18 de janeiro, abandonou a banda e deixou o real flutuar ao sabor do mercado – consolidando a mudança que as autoridades haviam garantido que não seria adotada. O mercado estava tenso e inseguro em relação ao que ocorria em Brasília.

Tudo começou com a revelação de que dois pequenos bancos haviam vendido dólar futuro na BM&F em volume tal que, com a virada do câmbio, não tinham como pagar o que deviam². Eram o Marka, cujo acionista controlador e principal executivo era Salvatore Cacciola, e o FonteCindam, controlado por Roberto Steinfeld e presidido por Luiz Antônio Gonçalves. No caso do Marka, o risco assumido equivalia a cerca de vinte vezes seu patrimônio. Os dois bancos haviam apostado, em essência, que o governo cumpriria o que prometera: manter a política cambial. A maioria do mercado apostava contra o governo, prevendo que haveria uma mudança. Como a política cambial acabou sendo alterada, a maioria ganhou, e os dois bancos perderam a aposta. Não foram os únicos expostos, mas foram os únicos que necessitaram da atuação do BC. 

Entenda-se o aperto em que os dois bancos, como os demais vendidos, estavam. Os contratos de dólar futuro da BM&F se liquidam em reais, pelo ajuste diário – a diferença de preço de cada dia, paga em dinheiro. A desvalorização de 13 de janeiro impôs aos vendidos aportar recursos, de imediato. Enquanto a posição permanecesse aberta, cada nova alta do dólar geraria a necessidade de novos aportes, dia após dia. Estancar a sangria exigia fechar a posição – comprar dólar futuro –, e era precisamente esse mercado que desaparecera. Na manhã de 14 de janeiro, a diretoria do BC reuniu-se e decidiu a operação com o Marka e o FonteCindam. O problema sobre a mesa não era a sobrevivência de dois pequenos bancos, nem, a rigor, a solvência contábil da BM&F. Era a confiança do mercado. No momento mais frágil da história monetária recente do país, com as reservas internacionais sangrando sob ataque especulativo e uma transição cambial em curso, deixar que dois bancos descumprissem suas obrigações na BM&F poderia disparar o que mais se temia: a percepção no mercado de que uma inadimplência de escopo desconhecido estava em andamento e o pânico generalizado subsequente. 

O documento do BC apresentado à CPI dos Bancos, realizada naquele mesmo ano de 1999, exprime esse receio com clareza: uma inadimplência de dimensão incerta colocaria o país à beira de um colapso de proporções imprevisíveis, pois abalaria a confiança na efetividade das garantias depositadas na BM&F, produzindo pânico e fuga defensiva de capitais, eliminando qualquer chance de travessia ordenada para o novo regime cambial. O risco que se buscava conjurar era o de um pânico incontrolável, quando ainda estavam na memória as quebras recentes da Tailândia, da Coreia do Sul, da Indonésia, da Malásia e da Rússia. A operação do BC teve duas formas diferentes, uma distinção crucial que foi sistematicamente embaralhada na cobertura jornalística posterior do escândalo.

Ao FonteCindam, o BC vendeu dólar futuro a 1,322 real – o teto da banda então vigente (1,32 real), convertido em preço de contrato com vencimento em 1º de fevereiro, quinze dias à frente. Era o preço pleno da banda oficial: o valor que o próprio BC afirmava ser o do dólar. Não era, contudo, o preço a que se conseguiam dólares naquele dia, pois, com o BC retirado das operações, só havia vendedores a cotações de pânico, ou seja, acima do teto. A operação foi interpretada como “socorro”, mas o que houve foi a venda, pelo BC, de contratos de dólar futuro ao FonteCindam, que pôde, então, zerar sua posição na BM&F. 

O aperto do FonteCindam era de caixa, não de capital. Seu balanço de dezembro de 1998 registrava patrimônio líquido de cerca de 103 milhões de reais – portanto, capital para absorver a perda –, mas obrigações de curto prazo maiores que os recursos de que dispunha para honrá-las. E, como anotou a própria CPI, ativos sem liquidez suficiente para suportar os depósitos de margem de uma aposta de 212 milhões de reais. Deixar a posição aberta era sangria sem fim: a cada 10 centavos de alta do dólar, mais 16 milhões de reais de ajustes – e o dólar chegaria a 2 reais em poucas semanas, trajetória que, sozinha, teria consumido o patrimônio do FonteCindam. 

Deixar de pagar um único ajuste era pior: pelo regulamento, a BM&F declararia a inadimplência da instituição, o que determinaria sua liquidação extrajudicial e a liquidação compulsória de todos os seus contratos, a preços de pânico, dentro da contraparte central de todo o mercado. Ao preço do teto da banda, ao contrário, o prejuízo cabia no patrimônio do FonteCindam. O próprio banco, em ofício ao relator da CPI, qualificou a operação pelo nome técnico exato: “suprimento de liquidez”, à cotação em que “o Banco Central se obriga a intervir no mercado”. Era um caso de iliquidez, não de insolvência³: faltava-lhe dinheiro no dia, não patrimônio na soma. A operação, de fato, não lhe zerou o capital – o banco a absorveu e seguiu operando por quase dois anos, até dezembro de 2000, quando o BC cancelou sua autorização para funcionar, em razão de sua transformação em instituição não financeira. Vender no teto da banda é, ademais, rigorosamente aquilo a que um banco central se compromete num regime de bandas; recusar-se a fazê-lo equivaleria a anunciar que a banda não existia mais.

O Marka, ao contrário, estava insolvente. A venda lhe foi feita a 1,275 real, portanto dentro da banda, mas abaixo do teto. O preço não foi arbitrário nem generoso: era o ponto calculado para levar a zero o patrimônio líquido do banco, sem deixar ao controlador um centavo de sobra. As condições constam de documento assinado. O ofício DIRET-99-0081, de 14 de janeiro de 1999, firmado pelo então diretor de Fiscalização do BC, Claudio Mauch, condicionou a operação, em palavras simples, à extinção do Marka como banco.

Que o preço foi imposto ao banco, e não negociado em favor do banqueiro, comprova-o documento revelado pela própria acusação. Em bilhete dirigido a Chico Lopes, anexado anos depois à sentença da ação de improbidade, Cacciola implorava interferência “no sentido de o Mauch ser menos rigoroso e aceitar a negociação em um preço razoável. O ideal, mesmo assumindo um prejuízo enorme, seria R$ 1,25, porém, está distante da vontade do diretor”. Cacciola pedia 1,25; saiu com 1,275 – e sem o banco. O bilhete que a acusação usou como prova do favorecimento demonstra o seu contrário: o preço foi imposto, e nenhum particular embolsou recurso público. 

À época, esse bilhete recebeu – como a própria CPI registrou – grande destaque junto à imprensa, “em virtude da familiaridade” com que o presidente do BC era tratado pelo dono do Marka. Inferiu-se que, se Cacciola se dirigia diretamente a Chico Lopes, isso era sinal de que o banqueiro tinha um canal direto que lhe permitia pedir ao presidente do BC que contivesse o rigor de um diretor. Os autos e as testemunhas mostram o contrário: a história daquele papel é a de portas que se fecharam.

Conforme me relatou Alexandre Pundek, então consultor especial da presidência do BC, em 14 de janeiro, Cacciola, consciente do prejuízo da véspera, viajou cedo a Brasília e passou horas na recepção do térreo do BC pedindo, em vão, para ser atendido pelo presidente. A diretoria, reunida em sessão permanente na sala de Lopes para monitorar a crise, negou-lhe sucessivas vezes até mesmo a subida à sala de espera da presidência. 

Foi no térreo que ele abordou a secretária da presidência e lhe pediu que entregasse o bilhete – que subiu pelas mãos dela, com a anuência de Pundek, e, nas palavras do relatório da CPI, “chegou a ser lido” pelo destinatário. Destinatário que o bilhete tratava por “Francisco”, quando todos os que de fato desfrutavam de sua intimidade o chamavam simplesmente de Chico. Só depois de lido o bilhete, Cacciola foi autorizado a subir – e não ao gabinete do presidente, mas ao andar da diretoria, onde Pundek, por instrução de Lopes, o recebeu e o encaminhou à Diretoria de Fiscalização, exatamente a de Claudio Mauch, cujo rigor o bilhete lamentava. Quem o atendeu foi Tereza Grossi, chefe em exercício do Departamento de Fiscalização, que, como ela relatou à CPI, desde a véspera rechaçara enfaticamente a proposta de comprar dólares a 1,25 real, como rechaçara os ajustes de balanço pedidos.

O bilhete, por fim, ficou sobre a mesa de Chico Lopes, de onde a CPI o recolheu com toda a papelada da sala. Não documenta um canal íntimo; documenta a súplica escrita de quem esperava no térreo – e que teve como única resposta o encaminhamento ao rigor que implorava abrandar.

Uma reconstituição acadêmica de Norberto Montani Martins – publicada em 2020 no Journal of Financial Market Infrastructures –, com base nas atas da CPI, sustenta que a BM&F nunca esteve, em termos contábeis, à beira do colapso. Pelos números que Martins apura, em 14 de janeiro de 1999 as garantias depositadas pelos dois bancos somavam cerca de 104 milhões de reais; a BM&F dispunha ainda de três fundos adicionais, totalizando cerca de 130 milhões de reais, além de 380 milhões de reais em caixa. A perda máxima esperada das posições, liquidadas a uma taxa pouco acima do teto da banda, estaria situada entre 63 e 110 milhões de reais – sendo possível, portanto, cobri-las com as próprias garantias, sem tocar nos recursos da BM&F.

Essa leitura é contestável não apenas conceitualmente, mas no terreno dos próprios números. Há, primeiro, a distinção entre solvência contábil e risco sistêmico: o perigo, em 14 de janeiro, era o mercado acreditar que uma inadimplência de escopo desconhecido estava em curso e reagir com pânico antes mesmo que lhe fosse apresentada qualquer planilha de garantias. 

Há também uma objeção técnica que mina a aritmética da suficiência. As garantias de 104 milhões depositadas pelo Marka e o FonteCindam eram em reais, além de cartas de fiança e caixa. Nenhuma era indexada ao dólar. As obrigações que essas garantias deveriam cobrir, ao contrário, eram cambiais: os ajustes diários das posições em dólar, que cresciam, em reais, a cada alta da moeda. Num cenário de desvalorização do real – precisamente o que se desenhava –, os dois lados andariam em direções opostas: o valor em reais devido pelas posições vendidas em dólar futuro explodiria com a disparada da moeda americana, ao passo que as garantias, sem qualquer proteção cambial, na melhor das hipóteses ficariam estagnadas. 

Assim, a “cobertura” de 104 milhões de reais era um retrato estático tirado à taxa do dia 14 de janeiro; bastaria o dólar avançar – como avançou para perto de 2 reais em duas semanas – para a conta não fechar. Com base nesse descasamento e na iliquidez dos títulos num momento de pânico, o setor técnico de fiscalização do BC julgou à época que as garantias tanto do Marka quanto do FonteCindam eram insuficientes. A própria autarquia registrou isso em documento à CPI, firmando que “as margens de garantia depositadas na BM&F não seriam suficientes para permitir a liquidação normal dos contratos”. A tese de que elas bastariam apareceu apenas depois, na defesa da BM&F perante a CPI, em reconstituição feita a partir dos números do dia e que a dinâmica de um colapso cambial não confirmaria.

Alguém pode objetar que a trajetória do câmbio é irrelevante, pois a posição inadimplente (que era a do Marka e do FonteCindam) seria simplesmente encerrada à taxa do próprio dia 14, cristalizando ali a perda e tornando indiferente o que o dólar fizesse depois. A objeção pressupõe um mercado líquido, com compradores e vendedores dos dois lados. Não era esse o mercado que havia naqueles dias. Para encerrar uma posição vendida em dólar futuro, é preciso comprar contratos que a neutralizem – e, para comprar, é preciso haver quem esteja disposto a vender. 

Em 14 de janeiro, o mercado já se posicionara para a desvalorização: ninguém vendia dólar futuro no teto da banda, porque ninguém esperava que a taxa se sustentasse naquele patamar. Cabe aqui lidar com a pergunta que alimentou a suspeita da época: por que o Marka e o FonteCindam insistiram no câmbio fixo, quando boa parte do mercado caía fora? Na verdade, diversos bancos estavam vendidos. A BM&F transmitia diariamente ao BC, em caráter confidencial, a lista dos dez maiores vendidos, que ia bem além dos dois bancos. O próprio BC registrou à CPI que uma inadimplência do Marka atingiria “outras instituições e outros comitentes”. O que singularizava Marka e FonteCindam era o excesso: posições grandes demais para seus próprios recursos. Por que o excesso? A resposta da época, como se verá adiante, veio do próprio Cacciola: porque teriam comprado, ao círculo de Lopes, o aviso antecipado de eventual desvalorização, a tempo de desmontar a posição vendida. O 13 de janeiro desmente Cacciola: o câmbio mudou sem que aviso algum os salvasse, e ele passou a implorar acesso à diretoria do BC. Era uma conduta de quem foi surpreendido, não prevenido.

Os próprios dados do economista Norberto Martins evidenciam o congelamento do mercado: o pico de volume na BM&F do dia 14 foi composto quase inteiramente das “operações especiais” com o BC; entre entes privados praticamente não havia negócio. Uma posição inadimplente não seria desfeita no teto, e sim liquidada, por execução forçada, ao preço que um mercado de mão única oferecesse, ou seja, o preço de liquidação forçada perseguindo a desvalorização, não os estáticos 1,32 real. É por isso que a trajetória do câmbio importa: não porque a BM&F teria carregado a posição passivamente até o vencimento, mas porque a liquidação forçada, num mercado em que só havia vendedores a preços de pânico, se daria à taxa que a disparada do dólar impusesse.

Martins antecipa parte disso ao arguir, com base em depoimentos à CPI, que os bancos poderiam ter revertido as posições naquele dia na Chicago Mercantile Exchange (CME) à taxa de cerca de 1,34 real – saída de que depende, implicitamente, o teto de 63 a 110 milhões que ele atribui à perda. Mas a rota de Chicago esbarra no essencial, que a tese não demonstra: encontrar alguém disposto a vender dólar futuro naquele momento. Em pleno pânico, vender dólar futuro era apostar no real – aposta que nenhum agente privado faria a preço saudável, em Chicago ou em qualquer parte. Sobrava, no mundo, um único vendedor com motivo para operar àquele preço: o BC, precisamente porque era o único comprometido com a banda cambial.

O ponto de fundo é ainda mais simples: se a Bolsa de Chicago fosse de fato viável, o Marka e o FonteCindam teriam tomado esse caminho por conta própria, sem recorrer ao BC. Que o tenham buscado, e não Chicago, é prova de que a porta nos Estados Unidos estava fechada – e, uma vez fechada, cai o teto de 1,34 real sobre a perda e cai toda a aritmética de suficiência que nele se apoia. Importa esclarecer o que aconteceria caso as garantias se mostrassem insuficientes. Esgotadas as garantias dos inadimplentes e os fundos adicionais, haveria a chamada solidária dos demais membros para cobrir o prejuízo remanescente, o rateio das perdas entre os adimplentes. 

Esse rateio, concebido para absorver a quebra isolada de um participante em mercado normal, teria efeito devastador naquele janeiro. Confiscar margem e patrimônio de instituições prudentes para cobrir a aposta perdida de dois bancos equivaleria a anunciar, a todo o mercado, que o capital depositado na BM&F podia ser expropriado a qualquer momento por força das perdas alheias. A reação previsível seria a corrida dos participantes sobreviventes para reduzir posições e retirar garantias. Exatamente o pânico que se temia, agora deflagrado pelo próprio mecanismo que deveria contê-­lo. O rateio de perdas, em suma, não era uma alternativa indolor à operação do BC: era a senha para o colapso de confiança que ela evitou. Quem aponta, em retrospecto, que a BM&F “tinha como absorver” as perdas omite o preço que essa absorção cobraria e que ninguém, àquela altura, ia querer pagar. 

Pode-se replicar que esse argumento subestima o colchão. Além das garantias e dos fundos adicionais, a BM&F dispunha de cerca de 380 milhões de reais em caixa. Essa soma supera qualquer perda plausível e, na fotografia daquele momento, cobriria o rombo com folga. Mas o capital da BM&F é o que garante a continuidade da instituição; situa-se no fim da cascata de absorção de perdas, não antes do rateio do prejuízo entre os membros. A questão é de sequência: a perda seria rateada entre as contrapartes sobreviventes – o próprio rateio que dispara a corrida – antes que o capital da BM&F fosse alcançado. Os 380 milhões de reais não eram uma terceira muralha que tornava a perda trivial; estavam atrás do fosso que já havia transbordado. 

Ademais, há dois elementos que a tese das garantias suficientes não explica. O primeiro é que a própria área de fiscalização do BC foi acionada para calcular qual depreciação do real os dois bancos suportariam antes de terem patrimônio negativo. Desse cálculo resultou o preço de 1,275 real do Marka. Ora, não se dimensiona uma operação dessa natureza para instituições que o próprio mercado resolveria sozinho: a mobilização técnica para medir o ponto de insolvência mostra que a necessidade de intervir já fora reconhecida internamente pelo BC. 

O segundo elemento está documentado nos depoimentos prestados à CPI, entre eles os de Demosthenes Madureira de Pinho Neto, então diretor de Assuntos Internacionais do BC e participante da decisão⁴: foi o então superintendente-geral da BM&F, Dorival Rodrigues Alves, que, em telefonemas no fatídico dia 14, procurou a diretoria do BC, expondo a gravidade da situação e pedindo sua atuação. Diante desse pedido, a primeira ideia discutida na diretoria foi emprestar diretamente à BM&F, como um redesconto – possibilidade que a procuradoria do BC não autorizou, por não ser a Bolsa uma instituição bancária. Restava agir por meio dos próprios bancos. 

Esse ponto desarma a acusação de favorecimento: tampouco à BM&F se destinou um centavo de recursos públicos. O temor de crise sistêmica, ademais, corria pelas mesas de câmbio dos bancos, no país e no exterior, onde se acompanhava hora a hora o risco de contágio.

Que esse temor não era abstrato, a própria crise o demonstrou duas semanas depois: em 29 de janeiro de 1999, com o país já sob câmbio flutuante, boatos sobre um suposto bloqueio de ativos financeiros bastaram para deflagrar uma corrida aos bancos e nova disparada do dólar, a chamada “sexta-feira negra”. Se um boato bastou para tanto, uma inadimplência real e pública na contraparte central do mercado, no ponto mais tenso da transição cambial, dificilmente teria feito menos. Julgar a decisão pela calma que se seguiu é incorrer na falácia de desprezar o trabalho dos bombeiros porque a casa não pegou fogo.

Há que registrar, ainda, o episódio da carta da BM&F ao BC. Datada de 14 de janeiro, ela alertava para o risco de uma crise sistêmica, mas foi pedida à BM&F, por telefone, no dia seguinte – depois, portanto, da operação que pretendia justificar. Na época, a imprensa tomou o descompasso de datas como evidência de arranjo obscuro, e o relatório final da CPI seguiu linha semelhante, concluindo que o risco sistêmico fora “mero álibi posterior para justificar as operações”. O episódio revela, de fato, o modo desastrado como o temor foi documentado depois, mas nada diz sobre a substância desse temor. A peça era posterior à decisão precisamente porque a decisão não dependeu dela.

Resta o custo financeiro. A cifra de 1,5 bilhão, ao contrário do que sugeriam as manchetes da época, não mede recursos transferidos a banqueiros: mede uma perda cambial. Os contratos que o BC vendeu aos dois bancos em 14 de janeiro venciam em 1º de fevereiro, quando o dólar já estava a 1,98 real. A diferença entre essa cotação e as taxas contratadas, aplicada ao valor dos contratos, é o 1,5 bilhão. Tudo indica que não havia como encerrá-los antes: com a BM&F e as demais praças paralisadas, não havia a quem transferi-los, de modo que correram até o vencimento, enquanto a desvalorização ampliava a perda. Não se trata, portanto, de omissão imputável ao BC, mas do custo de posições cambiais que as circunstâncias tornaram inevitáveis.

Há, porém, uma consideração que vai além da inevitabilidade e explica a própria natureza da operação. Vender contratos futuros de dólar, em vez de entregar dólares ao mercado à vista, era, para o BC, um modo de não gastar as suas reservas nessa moeda e defender o câmbio. É a mesma lógica que os swaps cambiais consagrariam nas duas décadas seguintes. Nesse sentido, a operação já nascia protegida do ponto de vista das reservas, ainda que pudesse gerar resultado contábil negativo em reais. Foi precisamente por isso que a perícia técnica e, depois de sucessivas análises, o próprio Tribunal de Contas da União (TCU) concluíram não ter havido perda na operação: a alternativa a ela era a venda dos dólares à vista – obrigatória no regime de bandas – que teria reduzido as reservas do BC. 

A vantagem efetivamente conferida ao Marka pela venda abaixo do teto da banda (1,275 real em vez de 1,32 real) foi da ordem de 57 milhões de reais, segundo cálculo do economista Aluizio Barros em livro sobre o colapso do real; ao FonteCindam, vendido no próprio teto, não se conferiu vantagem alguma. A transação com o Marka não podia ser igual à do FonteCindam: a 1,32 real, o Marka não tinha com que pagar, e um preço impagável não liquida posição – produz o calote que a operação evitava. E não havia como obrigar o acionista a cobrir a diferença senão decretando a intervenção que quebraria a BM&F. O 1,275 real foi o maior preço que o patrimônio do banco ainda alcançava; a “vantagem” mediu o que faltou ao banco, não o que se entregou ao banqueiro. O “rombo bilionário” de 1,5 bilhão de reais, em suma, é consequência da evolução do câmbio – presente aos banqueiros não houve.

Para julgar com justiça o que se passou em janeiro de 1999, é preciso situá-lo ao tempo a que pertence: na longa série de episódios em que crises cambiais agudas ameaçaram contaminar todo o sistema financeiro, levando autoridades de toda parte a intervir sob incerteza radical. A lição dessa experiência é dupla: a defesa de uma moeda sob ataque cobra um preço altíssimo e quase sempre termina em desvalorização; e, no auge da turbulência, o risco que mais assusta não é o cálculo de solvência desta ou daquela instituição, mas o pânico, ou seja, a perda generalizada de confiança que se propaga mais rápido do que qualquer planilha de garantias.

São abundantes os exemplos anteriores ao caso brasileiro. Em setembro de 1992, atacada em sua moeda, a Suécia, para defendê-la, elevou a taxa de juros de um dia a 500%. Venceu a primeira batalha, mas a economia saiu tão fragilizada que, em novembro, o país teve de abandonar o câmbio fixo. Nessa mesma crise dos mecanismos cambiais europeus, a defesa da libra esterlina custou ao Reino Unido cerca de 40 bilhões de dólares em reservas e operações a futuro, e a libra caiu assim mesmo. Como formularam Maurice Obstfeld e Kenneth Rogoff em 1995, nenhum banco central defende uma paridade ignorando o que ela cobra do resto da economia. Juros estratosféricos sustentados por tempo suficiente quebram o sistema bancário, derrubam o investimento e o emprego, e em determinado ponto o custo de defender a moeda excede o de deixá-la seguir seu curso.

O Brasil não foi exceção. A defesa do real desde meados de 1998 consumiu metade das reservas do país – de 74,7 bilhões de dólares em abril de 1998 a 36,1 bilhões em janeiro de 1999 – e impôs juros que desaqueceram a economia. E, quando a turbulência ameaçou descambar para o pânico, a resposta do Brasil foi a mesma que a Suécia, o Reino Unido e tantos outros deram em transes equivalentes: uma operação de emergência para estabilizar o mercado. Vista nessa moldura, a operação de 14 de janeiro foi um lance de gestão de crise sob incerteza extrema. A diferença é que, no Brasil, esse lance se transformou em caso de polícia, ao passo que em toda parte foi tratado como episódio de política econômica.

Em 1º de fevereiro de 1999, em meio a denúncias de tráfico de influência e venda de informações privilegiadas envolvendo sua consultoria, a Macrométrica, da qual estava licenciado, Chico Lopes pediu exoneração da presidência do BC, que exercera por cerca de três semanas. Nota oficial do governo, divulgada no dia seguinte, anunciou que o diretor de Assuntos Internacionais, Demosthenes Madureira de Pinho Neto, responderia interinamente pela presidência, enquanto o nome de Armínio Fraga aguardava aprovação do Senado.

O registro histórico oficial do BC é impiedoso na sua exatidão burocrática: por considerar apenas as datas de publicação dos decretos no Diário Oficial, a relação de presidentes passa diretamente de Gustavo Franco, cujo mandato terminou em 4 de março de 1999, para Armínio Fraga, empossado na mesma data. Lopes não figura nem como interino – distinção concedida a outros dirigentes que exerceram formalmente a presidência sem sabatina.

A acusação que deu curso ao escândalo partiu do controlador do Marka: Cacciola alegou ter pagado por informações privilegiadas a pessoas do círculo de Lopes. O intermediário seria Luiz Augusto Bragança, amigo de infância do economista, cujo irmão, Sérgio Bragança, era sócio de Lopes na Macrométrica.

A alegação continha um paradoxo que Candido Bracher, em artigo na Folha de S.Paulo, publicado em 10 de maio passado, resumiu com precisão: como uma empresa quebraria dispondo de informação privilegiada? Há uma única resposta possível: dispondo da informação privilegiada errada, comprada de quem não a tinha. O banco que mais perdeu com a desvalorização do real era a prova viva de que dela não fora informado; a “informação” pela qual Cacciola alegava ter pagado valia, para quem a comprou, menos que nada.

Em 16 de abril de 1999, procuradores da República realizaram busca e apreensão na residência de Lopes no Rio de Janeiro. Entre os documentos apreendidos figurava um bilhete de Sérgio Bragança, de 1996, segundo o qual 1,6 milhão de dólares pertencentes a Lopes estavam sob sua custódia numa conta no exterior – o que dominaria o noticiário das semanas seguintes. O escândalo instalou-se em definitivo, com a imprensa comportando-se “como um predador”, nas palavras do próprio Chico Lopes em depoimento à coleção de história oral do BC, publicado em 2019.

A hipótese da venda da informação tinha, porém, um teste simples: se houve venda, houve dinheiro. E o dinheiro foi procurado com todos os instrumentos do Estado, por anos. Como o próprio Lopes relatou ao jornal Valor Econômico em 2005, a Receita Federal vasculhou a existência de contas e depósitos no exterior; nada encontrou. A Polícia Federal, o Ministério Público, a CPI e a sindicância interna do BC percorreram os mesmos rastros, com o mesmo resultado: nenhuma conta, nenhum patrimônio oculto, nenhum enriquecimento. E a vida de Chico Lopes nos 27 anos seguintes – posso testemunhá-la, como amigo de quase seis décadas – foi a contraprova que nenhuma perícia poderia produzir: ele retomou em 2000 a consultoria, muito diminuída pelo escândalo; viveu com a sobriedade de sempre, enfrentando desafios financeiros no final da vida, e morreu sem outros bens além da casa em que morava e da herança paterna, desbloqueadas apenas em 2025. A acusação, que sempre supôs um vendedor, jamais conseguiu exibir o preço.

Uma questão subjacente ajuda a entender a desproporção da reação acusatória: a quem servia o escândalo? O caso tinha algo a oferecer, ao mesmo tempo, a interesses que raramente convergem. Aos magistrados e procuradores de primeira instância, fornecia projeção pública e canal direto com a imprensa. À base parlamentar do governo, espaço para barganhar. À oposição, munição para desgastar a gestão de Fernando Henrique Cardoso. E ao próprio governo, a possibilidade de descarregar sobre um nome o ônus do colapso da política cambial anterior. Um único bode expiatório atendia a todos esses apetites simultaneamente. A confluência de interesses ajuda a explicar a violência e a duração da perseguição que se abateu sobre Chico Lopes.

A CPI dos Bancos, várias vezes citada aqui, foi criada no fim de março e instalada em 14 de abril de 1999. Em menos de um mês, ouviu vinte depoentes sobre as operações de 14 de janeiro. Chico Lopes não estava entre eles. Em 26 de abril de 1999, deu-se o episódio mais dramático de toda essa história. Convocado, Chico Lopes compareceu e entregou ao presidente da CPI comunicação escrita de que, com fundamento no art. 5º, lxiii, da Constituição, exerceria seu direito de permanecer calado – orientação de seu advogado criminalista. E recusou-se a assinar o termo de compromisso de testemunha, atendendo também à recomendação de seus advogados. Sem a assinatura, seu depoimento não teria valor legal – e a recusa foi interpretada como obstrução. Só seria ouvido em agosto.

A emoção na sala foi tal que a senadora Heloísa Helena (então no PT de Alagoas) gritou “esteja preso”, antecipando-se ao presidente da comissão. O presidente do Senado, Antônio Carlos Magalhães (PFL-BA), e os senadores José Roberto Arruda (PSDB-DF) e Eduardo Suplicy (PT-SP) advertiram Lopes das consequências. Ante a manutenção da recusa, o presidente da CPI, senador Bello Parga (PFL-MA), determinou voz de prisão a Chico Lopes por desacato e desobediência. 

Lopes foi conduzido à sede da Polícia Federal para a lavratura do flagrante e passou a noite detido, sendo liberado mediante fiança de 300 reais. A defesa impetrou habeas corpus no Supremo Tribunal Federal (STF) às 18h34; o despacho do ministro Sepúlveda Pertence saiu de madrugada, reconhecendo o direito de Lopes de não responder ao que pudesse incriminá-­lo. Juristas de todo o país condenaram o ato dos senadores, e o precedente tornou-se referência da jurisprudência do stf sobre o direito ao silêncio em CPIs, invocado até hoje.

Cabe aqui um testemunho pessoal. Diante da convocação, advogados consultados por Chico Lopes recomendaram que ele prestasse depoimento: quem comparecia ao Senado não era um cidadão sob suspeita que precisava se proteger, mas o ex-presidente do BC, a autoridade mais qualificada do país para explicar, em rede nacional, por que a operação de 14 de janeiro fora necessária. Contudo, seguindo outros conselhos, Lopes confiou a defesa a um criminalista, que tratou a questão como matéria penal – em que o silêncio é garantia –, e não como o evento político que de fato era e sobre o qual falar seria a melhor defesa. 

O próprio Chico Lopes reconheceria, anos depois, em conversa comigo, ter havido ali um erro de avaliação. Ao aceitar o figurino de acusado e calar-­se, ele validou involuntariamente a moldura da acusação – a de um caso de polícia e não de um episódio de política monetária em circunstância extrema. A defesa venceu no Supremo, garantindo o direito ao silêncio; mas perdeu na opinião pública, e a versão de Cacciola ocupou o noticiário sem contraditório à altura.

A ação penal foi ajuizada pelo Ministério Público Federal (MPF) em junho de 2000, perante a 6ª Vara Federal Criminal do Rio de Janeiro. A instrução criminal estendeu-se por quase cinco anos. Um de seus aspectos ilumina a lógica peculiar da condenação. A pedido da acusação e das defesas, foram ouvidos numerosos economistas que sustentaram ter havido pânico e ameaça de risco sistêmico naquelas circunstâncias. Não encontrando aí elementos para a condenação, a juíza recorreu a um expediente pouco convencional: convocou quatro testemunhas próprias, das quais esperava contraponto à tese do risco sistêmico. 

A sentença, mesmo reconhecendo que o BC, no uso de seu poder discricionário, atuara como julgou correto, qualificou de errada a forma dessa atuação, nisso fazendo residir o peculato. O ponto decisivo está numa concessão da própria sentença: ao examinar por que não se decretara a indisponibilidade dos bens dos dois bancos, a magistrada admitiu, segundo o relato de Lopes, que tal medida – que pressupunha intervenção extrajudicial do BC – não poderia ser tomada naquele momento sem provocar a quebra da BM&F. Ou seja: o mesmo julgador que puniu a operação reconheceu que a sua alternativa formal teria desencadeado exatamente o colapso sistêmico que a mesma operação evitou.

Convém registrar, ainda, a sorte jurídica de argumento central na acusação: o de que o Marka e o FonteCindam poderiam ter zerado suas posições no mercado futuro de Chicago, dispensando a intervenção. Construída a posteriori, a tese não se sustentou: a perícia judicial concluiu que, pela falta de liquidez do mercado, não era possível ao Marka e aos fundos por ele administrados encerrar as posições por operações de mercado, e que, fora delas, o encerramento só se daria pela atuação do Banco Central. Essa conclusão, como se verá, foi acolhida pelo Tribunal Regional Federal da 1ª Região (TRF1) e depois confirmada pelo TCU.

Em abril de 2005, em sentença de quase seiscentas páginas, a juíza Ana Paula Vieira de Carvalho, da 6ª Vara Federal Criminal do Rio de Janeiro, condenou oito dos onze denunciados. Chico Lopes, Demosthenes Madureira de Pinho Neto e Claudio Mauch foram condenados, por peculato, a dez anos de reclusão em regime fechado; Tereza Grossi, chefe em exercício do Departamento de Fiscalização, a seis anos; Salvatore Cacciola, dono do Marka, a treze anos, por peculato e gestão fraudulenta; os executivos do FonteCindam, a dez anos; e Luiz Augusto Bragança, o amigo de Chico Lopes, a cinco. Foram absolvidos Alexandre Pundek, o consultor especial da presidência do BC, Rubem Novaes, economista que acompanhara Cacciola a Brasília no dia 13, e Cinthia Costa e Souza, diretora no Marka. 

Os fundamentos do peculato foram três, e a cada um se pode opor objeção direta. Primeiro, o saque de reservas bancárias pelo Marka: ora, as reservas pertenciam ao próprio banco, que, destinado a encerrar atividades, sacou o que era seu. Segundo, a não decretação pelo BC da indisponibilidade dos bens do Marka: mas decretá-la exigiria intervenção extrajudicial no banco – o regime de lei que afasta administradores e torna indisponíveis os bens –, e, segundo o relato de Lopes, a própria sentença consigna que tal medida seria inviável naquelas circunstâncias. Terceiro, a remessa ao exterior feita pe­lo fundo Stock Máxima, controlado pelo próprio Cacciola: tratava-se de operação para a qual as normas aplicáveis àquele tipo de fundo dispensavam autorização do BC – remessa privada, portanto, que o BC nunca autorizou. Nenhum dos três fundamentos descreve desvio de recurso público em proveito próprio ou alheio – elemento nuclear do tipo penal do peculato, e que neste caso não se configurou. 

Em grau de recurso, as penas foram reduzidas em duas etapas – primeiro para seis anos, depois para quatro, limite da substituição por penas alternativas. A exceção foi Cacciola, cuja pena de treze anos o tribunal confirmou. Único réu ao qual foi negado o direito de apelar em liberdade, depois de libertado por habeas corpus fugiu para a Itália em 2000 e foi preso em Mônaco em 2007. Extraditado no ano seguinte, cumpriu a pena em execução provisória até obter liberdade condicional em 2011. Em 2012, sua punibilidade foi extinta por indulto, concedido pela Vara de Execuções Penais com base em decreto presidencial. 

Para os demais réus, o processo se arrastou até 2016, quando foi declarada a prescrição e a ação penal se extinguiu sem condenação definitiva. Não é o caso do réu que escapa por um detalhe de prazo: declarada antes de qualquer trânsito em julgado, a prescrição equivale, nos efeitos, à absolvição – caem as penas e as multas, e nada resta que sirva de base para cobrança civil. Os réus permaneceram primários: perante o direito, a condenação jamais existiu.

O caso, porém, não correu num trilho só. Além da ação penal, no Rio, dois outros processos corriam em paralelo: uma ação de improbidade administrativa, em Brasília, e uma tomada de contas especial no TCU. São instâncias independentes e vale segui-las uma de cada vez. Na improbidade, a 22ª Vara Federal Cível do Distrito Federal condenou os envolvidos em março de 2012 a ressarcir o erário em 895,8 milhões de reais na ação relativa ao Marka e 522,3 milhões na do FonteCindam, valores de fevereiro de 1999, que a correção monetária levaria à casa dos bilhões, além de multas civis. 

O desenlace veio em 21 de junho de 2017, quando a 3ª Turma do trf1, por 4 votos a 1, seguindo o voto do relator, desembargador Ney Bello, reformou a sentença e reconheceu que as operações foram legais e não causaram prejuízo ao erário, anulando a condenação bilionária que recaíra sobre o BC, os dois bancos e diversos executivos. O fundamento desfaz o cerne da acusação: a sentença de improbidade condenara o BC sob o argumento de que lhe faltaria competência para atuar no mercado; o acórdão observou que a lei de criação do BC, de 1964, atribui-lhe expressamente a função de zelar pelo funcionamento regular do mercado cambial, podendo para esse fim comprar e vender moeda estrangeira.

Quanto à conduta dos dirigentes, o TRF1 assentou que, à época, diante do risco percebido e da insegurança do sistema, as decisões do setor técnico do BC se justificavam, “pautando-se pela razoabilidade e estrita legalidade”, sem imprudência, imperícia ou dolo. O voto foi além da questão de competência: nele, o relator apoiou-se na mesma distinção que percorre esta história – a dúvida sobre a solvência de uma instituição pode ficar contida nela; a dúvida sobre a liquidez, não, porque liquidez não é atributo de um ativo, e sim relação de confiança entre os participantes do mercado. Uma decisão precisava ser tomada naquele momento, concluiu Ney Bello, e só pode ser julgada depois reconstruindo as condições que existiam à época.

Duas circunstâncias eloquentes cercam essa reforma. Nessa demanda, o próprio BC e a BM&F litigaram ao lado dos réus, em defesa da regularidade da operação: a instituição supostamente lesada e a instituição que se dizia beneficiada sustentaram, perante a Justiça, que a operação fora lícita, e a Justiça lhes deu razão. E a perícia técnica determinada pelo próprio juízo de Brasília, ao receber a ação, concluíra a favor dos réus – prova que a sentença de 2012 pedira e depois desconsiderou.

A decisão de 2017 não encerrou o trilho judicial: o MPF recorreu ao Superior Tribunal de Justiça (STJ), sustentando que faltaria base normativa para a atuação do BC no câmbio futuro, e o recurso ainda não foi julgado. Pesa contra o MPF a reforma da Lei de Improbidade Administrativa, de 2021, que passou a exigir prova de dolo para que servidores públicos sejam chamados a ressarcir o erário. Essa exigência, à luz da perícia favorável, dificilmente se satisfará sem fato novo.

No TCU, o percurso foi outro. Foram instauradas tomadas de contas especiais para apurar as operações, e em 2015 o tribunal imputou aos envolvidos débitos que a correção monetária e os juros desde 1999 haviam levado à casa dos bilhões. O mesmo tribunal os desfez em seguida, sob relatoria do ministro Benjamin Zymler: em novembro de 2018 e em março de 2019, afastou débitos e multas dos dirigentes e servidores do BC e julgou regulares as suas contas. Só contra Salvatore Cacciola a cobrança foi mantida.

O balanço jurídico, quanto aos dirigentes e servidores do BC, é que nenhuma condenação criminal definitiva jamais existiu – a exceção, como se viu, é Cacciola. As operações com o Marka e o FonteCindam foram declaradas legais por decisão colegiada do TRF1 e absolvidas no TCU, restando apenas o recurso do Ministério Público pendente no STJ. O próprio Chico Lopes recusava o eufemismo confortável, com a lucidez amarga de seu depoimento à história oral do BC: “O que de mais importante aprendi é que nunca há absolvição. Pode haver falta de provas, o que faz com que o réu não seja condenado. Mas, quando há um escândalo e a imprensa vem como um predador, você já está condenado.”

Faço, agora, mais um testemunho pessoal. Em janeiro de 1999, eu presidia a BBA Securities, em Nova York, perto de Wall Street, onde o mundo financeiro decide o que pensa do Brasil. Foi de lá que vivi a transição cambial. Em 17 de janeiro, o jornal O Estado de S. Paulo publicou uma entrevista que dei à jornalista Suely Caldas em que eu comemorava a flutuação do real e dizia que com ela o real renascera. Era esse o meu foco e o do mercado à minha volta: todos queriam saber se a flutuação seria o começo de uma nova era ou o prenúncio de um quebra-quebra à moda da Coreia em 1997 ou da Rússia em 1998.

Visto daquela distância, o caso Marka-FonteCindam parecia miudeza. Eram dois bancos pequenos que pareciam quebrar, ameaçando a BM&F, e por isso motivaram a ação do BC. Um percalço técnico, sem maiores consequências. Não percebi – e ninguém, no burburinho de Nova York, percebeu – que aquele “percalço” se convertia, no Brasil, em cerco a um velho amigo. 

Quando voltei ao Brasil, em 2000, procurei-o. Foi só então que entendi o tamanho do que se abatera sobre ele. Mais tarde, Chico Lopes me pediu que depusesse no processo. O que fiz, com uma vantagem que poucas testemunhas tinham: eu vira o pânico por dentro, dos quarteirões de Wall Street, e podia dizer o que fora aquele janeiro para quem operava nos mercados. A juíza me fez algumas perguntas gerais; o procurador me ignorou. Saí do depoimento achando que não haveria condenação. 

Acompanhei, nos anos seguintes, o calvário de Chico Lopes. A sua consultoria mal era sombra do que fora nos bons tempos: uma única secretária e a filha para ajudá-lo. O amigo estava cada vez mais amargurado e só. Naturalmente tímido, tornou-se recluso e impôs-se um ostracismo deliberado em relação ao mundo financeiro. Cerca de um ano depois do escândalo, dizia a amigos: “Estou até bem, considerando que fui atropelado por um ônibus.” Guardou a mágoa pelo resto da vida. Os que com ele conviveram – na academia que ajudou a construir na PUC-Rio, nos planos de estabilização a que serviu, nos jantares em que sua timidez não escondia o autêntico espírito público – sabem o quanto o país perdeu ao transformar em réu o economista que talvez melhor entendesse o fenômeno que devastou duas décadas de vida brasileira: a inflação crônica.

Mas seria injusto deter-me aqui. Chico Lopes buscou na psicanálise, a princípio, alívio. Sendo quem era, acabou por transformar o refúgio em desafio intelectual. Desse mergulho tirou uma tese própria que expressou no livro Freud e a mente lúdica (publicado em 2023 pela Rebento Editora), em que propõe uma revisão da teoria freudiana das pulsões. O homem que dera forma à teoria da inflação inercial e dela derivara o choque heterodoxo encontrou, em meio ao cerco, um continente inteiro por explorar, e nele plantou bandeira. Sofreu muito, mas o essencial ninguém pôde tocar: a lucidez que nenhum processo confisca. 

Passado um quarto de século, o teste relevante para julgar janeiro de 1999 não é o dos autos, e sim o dos resultados. A transição brasileira para o câmbio flutuante – que a operação de 14 de janeiro ajudou a conduzir sem sobressaltos – deu-se sem crise bancária, sem recessão e com inflação que permaneceu baixa, como o próprio Chico Lopes resumiu em 2019, avaliando, aliás, ter sido uma das transições de câmbio administrado para flutuante mais bem-­sucedidas já realizadas no mundo. 

O contraste disponível é o da Argentina: três anos depois, o desmonte da conversibilidade se deu em meio a uma corrida bancária e a um colapso institucional que levou cinco presidentes à Casa Rosada em duas semanas. No Brasil, a flutuação de 1999 abriu caminho no mesmo ano para o regime de metas de inflação operado pelo Copom, criado por Chico Lopes em 1996. Em sua nota de pesar pela morte do economista, o BC apontou justamente o Copom como a contribuição mais duradoura feita por ele, uma vez que conferiu “previsibilidade, transparência e rigor técnico” à política monetária. Mas o preço pago pelos que executaram a operação começou a ser cobrado imediatamente e não cessou até os dias atuais.

A humilhação pública foi a primeira parcela: busca e apreensão na residência de Chico Lopes, com vazamento seletivo dos achados; voz de prisão no Senado e uma noite de detenção, transmitidas em rede nacional; a imprensa em modo “predador”, nas palavras do próprio Lopes. Semanas depois, aprovou-se o bloqueio dos bens dos dirigentes do BC.

Vieram em seguida as parcelas patrimoniais e funcionais. A sentença criminal de 2005, além das penas de prisão, estendeu às aposentadorias de Claudio Mauch e Tereza Grossi a perda do cargo público e impôs a todos multas que somavam, à época, mais de 1 milhão de reais. Por dependerem do trânsito em julgado, que nunca houve, essas sanções jamais chegaram a ser executadas – mas pesaram por mais de uma década sobre quem vivia sob a ameaça delas.

Enquanto isso, a cobrança do TCU recaía pessoalmente sobre os diretores do BC, sobre o presidente do FonteCindam e sobre os herdeiros do espólio de Roberto Steinfeld – e coube ao próprio BC executá-la contra os seus antigos dirigentes, até que o tribunal a desfizesse, em 2019.

Sobre os quatro do BC pesou ainda a indisponibilidade de bens, com decretações e liberações sucessivas em foros distintos, até que foi preciso buscar, cartório a cartório, a liberação de cada imóvel. Viveram anos sob a ameaça de uma responsabilização pessoal de magnitude que nenhum patrimônio privado poderia suportar, pela execução de uma decisão de Estado que a Justiça terminaria por declarar legal.

Houve sobretudo o custo das carreiras e das vidas. Tereza Grossi, que foi a primeira mulher na diretoria do BC; Claudio Mauch, técnico rigoroso a ponto de impor ao Marka o preço que lhe zerou o patrimônio; e Demosthenes Madureira de Pinho Neto, economista dos mais brilhantes de sua geração – todos eles carregaram por anos ou décadas a condição de réus por peculato, quando nunca foi alegado que tivessem recebido um centavo sequer. A própria sentença o reconhece ao enquadrá-los na modalidade “em proveito de terceiros”: não podendo apontar ganho pessoal, imputou-­lhes ter favorecido outrem – o que, como se viu, também não se sustenta. Mauch, Grossi e Lopes faleceram antes que es­ta reconstituição pudesse alcançá-los. Steinfeld morreu em março de 2005, semanas antes da sentença que o condenaria; a dívida imputada pelo TCU recaiu sobre seu espólio.

Permanece a lição institucional que o caso encerra. Quando o Estado pune por vinte anos – com prisão decretada, bens ameaçados, aposentadorias cassadas em sentença e dívidas bilionárias –, os servidores que numa madrugada de crise tomaram a decisão que, a seu juízo, evitaria a ruptura da confiança no sistema financeiro, com consequências então imprevisíveis, a mensagem enviada a todos os futuros ocupantes desses cargos é inequívoca: na próxima crise, não decidam! 

O custo do caso Marka-FonteCindam, portanto, não se mede apenas nas vidas que devastou; mede-se também no medo que legou e que permanece presente. Estas linhas, escritas quando Chico Lopes já não pode lê-­las, são a reparação possível que se lega à história⁵.

[1] O Copom é o órgão do BC responsável por definir a taxa básica de juros da economia, a Selic.

[2] Nos contratos de dólar futuro, as partes arbitram hoje uma taxa de câmbio para uma data futura: os comprados ganham se o dólar subir acima dela; os vendidos, se ficar abaixo. Ao fim de cada pregão, a bolsa compara a cotação do dia com a taxa contratada e liquida em dinheiro a diferença, creditando-a a uma ponta e debitando-a da outra – é o ajuste diário. Para assegurar essa liquidação, a bolsa exige de cada parte um depósito de garantia (a “margem”), reforçado à medida que as perdas se acumulam. Assim, uma desvalorização abrupta impõe perdas aos vendidos que apostaram na estabilidade do real, obrigando-os a aportar recursos de imediato – é a “chamada de margem”. 

[3] Um banco está ilíquido quando tem patrimônio para honrar suas dívidas, mas não consegue, no momento, convertê-lo em dinheiro ou fechar suas posições a preços normais – seja por falta de caixa, seja porque o mercado em que precisaria negociar desapareceu. Está insolvente quando seu patrimônio é menor que suas dívidas: nem vendendo tudo a preços normais pagaria o que deve. A distinção é decisiva porque, num pânico, a iliquidez pode converter-se em insolvência – um banco solvente, forçado a liquidar posições a preços deprimidos, quebra. É para impedir essa conversão que os bancos centrais atuam como provedores de liquidez de última instância.